توضیح بازده استیبلکوین: APY از کجا میآید و چه چیزی میتواند آن را بشکند
توضیح بازده استیبلکوین به معنای شکستن APY تبلیغ شده استیبلکوین به منبع واقعی جریان نقدی و "پوشش"ی که شما در اختیار دارید، سپس آزمایش استرس اینکه آیا میتوانید در زمان ناپدید شدن نقدینگی با قیمت برابر خارج شوید یا خیر. بازده به خودی خود از ثبات پرداخت نمیشود، بلکه جبران خطرات خاصی است که در زمینه اعتبار، نقدینگی/خرید، قراردادهای هوشمند، طرفهای مقابل و مقررات وجود دارد.
نکات کلیدی
- استیبلکوین بازدهاز بهکارگیری استیبلکوینها در وامدهی، تأمین نقدینگی، تسویه یا ساختارهای مرتبط با خزانهداری ناشی میشود، نه از خود استیبلکوین.
- سریعترین راه برای قضاوت درباره APY استیبلکوینAPYشناسایی پرداختکننده جریان نقدی و اینکه آیا بازده از درآمد تأمین میشود یا از مشوقها ناشی میشود.
- APRدر مقابل APY ریاضیات بازاریابی است: APR بهره ساده است و APY فرض میکند که بهره مرکب است، اما هیچیک از این دو هزینهها، نرخهای متغیر یا خروجهای استرس را در بر نمیگیرد.
- جهتگیری نظارتی ایالات متحده تحت پیشنهاد قانونGENIUS Actبه صادرکنندگان استیبلکوینهای پرداختی تحت نظارت OCC اجازه نمیدهد که بهره یا بازده پرداخت کنند و بازده را به پوششها و ساختارهای شریک منتقل میکند.چگونه بازده استیبلکوین واقعاً کار میکندکاربری که به دنبال "بهره استیبلکوین" است معمولاً کاری ساده روی صفحه انجام میدهد، واریز USDC، USDT یا توکن دیگری که به دلار متصل است و مشاهده افزایش نرخ. در پسزمینه، سه چیز بین کلیک بر روی واریز و دیدن درآمدها اتفاق میافتد: استیبلکوین به یک برنامه یا
قرارداد هوشمند
انتقال مییابد، آن برنامه آن را به فعالیتی که جریانهای نقدی تولید میکند، به کار میگیرد و برنامه به کاربر اعتبار میدهد که بر روی اصل به علاوه هر بازده خالص باقیمانده پس از هزینهها و ضررها ادعایی دارد.مدل ذهنی کلیدی این است که کاربر برای نگهداشتن یکدارایی
پرداخت نمیشود. استیبلکوین توکنی است که برای هدفگذاری یک ارزش ثابت طراحی شده است، معمولاً ۱ دلار. بازده استیبلکوین آنچه است که وقتی آن توکن به عنوان سرمایه در گردش در جای دیگری استفاده میشود، اتفاق میافتد. "جای دیگری" میتواند یک بازار وامدهی، یکاستخر AMM، یک برنامه تسویه یا یک پوشش مرتبط با خزانهداری باشد.
هر مسیر یک پرداختکننده متفاوت، یک ادعای قانونی یا زنجیرهای متفاوت و یک حالت شکست متفاوت دارد.به همین دلیل است که APY استیبلکوین جابجا میشود. نرخها با استفاده در بازارهای وامدهی، با حجم معاملات در استخرهای مبتنی بر هزینه و با بودجههای مشوق زمانی که برنامهها واریزها را یارانه میدهند، تغییر میکنند. حتی واضحترین پیشنهاد بازده نیز وابسته به مسیر است: هزینهها، فرضیات مرکب و توانایی برای بازخرید یا برداشت در زمان استرس، بازدههای واقعی را تعیین میکند.خط اصلی همانند هر تجزیه و تحلیل تجارت پایه است: (۱) شناسایی جریان نقدی واقعی در مقابل یارانه، (۲) شناسایی پوششی که واقعاً در اختیار دارید و (۳) نقشهبرداری از بدترین حالت خروج. اگر پیشنهاد نتواند به این سه سؤال پاسخ دهد، این "چگونه بازدهی از استیبلکوینها کسب کنیم" نیست. این یک نرخ بازاریابی با ساختار پنهان است.
منبع بازده از کجا میآید
یک عدد بازده استیبلکوین باید توسط کسی یا چیزی پرداخت شود. وقتی پرداختکننده قابل شناسایی است، ارزیابی بازده آسانتر است. وقتی پرداختکننده مبهم است، معمولاً مشوقها هستند.
بخشهای اصلی به طور مکرر در مکانها ظاهر میشوند:
۱. حمل و نقل مرتبط با خزانهداری. بازده در نهایت به صورتحسابهای دولتی کوتاهمدت یا ریپو مرتبط است که از طریق محصولات معادل نقدی زنجیرهای دسترسی پیدا میکند. اینجا جایی است که تمایز "خزانهداری توکنی شده در مقابل استیبلکوینها" اهمیت دارد. استیبلکوین به ۱ دلار هدفگذاری میکند و به
ذخایر استیبلکوین
و مکانیکهای بازخرید وابسته است. یک توکن مرتبط با خزانهداری یک پوشش در اطراف یک پرتفوی است که نرخ سیاست را کسب میکند، با شرایط صدور و بازخرید خود. ۲. واسطهگری اعتبار. وامگیرندگان برای اهرم، پوشش یا آربیتراژ هزینه میپردازند. در دیفای، نرخهای متغیر توسط استفاده پروتکل تعیین میشوند. در برنامههای متمرکز، واسطه به شرکتهای تجاری یا تأمینکنندگان نقدینگی وام میدهد و بخشی از بهره را به عقب برمیگرداند. ۳. جذب هزینه.
AMMها و سایر مکانهای نقدینگی از هزینههای مبادله به LPها پرداخت میکنند. برخی استخرها همچنین مشوقهای توکنی را به آن اضافه میکنند که میتواند APY نمایش داده شده را زمانی که برنامهها تهاجمی هستند، غالب کند. ۴. حمل و نقل مشتقات و پایه. برخی استراتژیها از استیبلکوینها به عنوان وثیقه برای جذب تأمین مالی یا گسترشهای پایه در ساختارهای پوششدار استفاده میکنند.
جریان نقدی واقعی است زمانی که گسترش واقعی باشد، اما استراتژی خطر نقدینگی و اجرای را اضافه میکند. ۵. مشوقها و یارانهها. انتشار توکنها، تخفیفها و بودجههای تبلیغاتی میتوانند نرخ را به گونهای نشان دهند که به نظر "حمل و نقل رایگان" باشد. مشکل دوام است.
وقتی مشوقها به پایان میرسند، بازده معمولاً به سرعت فشرده میشود.واضحترین تقسیمبندی بازده مبتنی بر درآمد در مقابل بازده مبتنی بر مشوق است. بازده مبتنی بر درآمد از بهره وامگیرندگان، هزینههای تراکنش یا فعالیتهای تسویه پرداخت میشود. بازده مبتنی بر مشوق از انتشار یا یارانههایی که میتوانند کاهش یابند، پرداخت میشود. اگر تنها توضیح برای یک APY بالای استیبلکوین "جوایز" باشد، پیشنهاد یک مکعب یخ ذوبشونده است.ساختارهای رایج بازده استیبلکوین
همان منبع بازده میتواند در "پوششهای" بسیار متفاوتی بستهبندی شود و پوشش چیزی است که کاربر واقعاً در اختیار دارد. آن پوشش حقوق بازخرید، نقدینگی و آنچه در صورت بروز مشکل اتفاق میافتد را تعیین میکند.
ساختارهای رایج معمولاً به چند ریل تقسیم میشوند:
۱. پوششهای خزانهداری توکنی و بازار پول. کاربر یک نمای زنجیرهای از یک صورتحساب خزانهداری یا استراتژی بازار پول دولتی را در اختیار دارد. بازده نرخهای کوتاهمدت را دنبال میکند، اما خطر به ساختار قانونی، نگهداری و زمانهای بازخرید منتقل میشود. این همان چیزی نیست که نگهداشتن یک استیبلکوین پرداختی با ذخایر استیبلکوین افشا شده باشد. ۲. استخرهای وامدهی دیفای.
کاربر استیبلکوینها را به یک پروتکل تأمین میکند و نرخ متغیری را که توسط وامگیرندگان پرداخت میشود، کسب میکند. ادعا معمولاً یک توکن رسید یا ورودی حسابداری در پروتکل است. نرخ میتواند مانند یک نرخ بازار پول شناور رفتار کند، با افزایشهایی زمانی که تقاضای اهرم افزایش مییابد. ۳. تأمین نقدینگی AMM. کاربر استیبلکوینها را به یک استخر واریز میکند و هزینهها را کسب میکند، گاهی اوقات به علاوه مشوقها. پوشش یک موقعیت LP است.
خروج به فروش یا برداشت آن موقعیت LP مربوط میشود و یک افت درون استخر میتواند "پایدار" را به ضرر واقعی فوری تبدیل کند. ۴. خزانهها و تجمیعکنندهها. کاربر استیبلکوینها را به یک خزانه واریز میکند که در بین وامدهی، LP و گاهی اوقات حمل و نقل پوششدار مجدداً تخصیص میدهد. پوشش یک رسید خزانه است. بازده میتواند صاف به نظر برسد، اما خطر لایهای است: عدم شفافیت استراتژی، تغییرات حکومتی و وابستگیهای چندگانه قرارداد. ۵. برنامههای بازده متمرکز.
کاربر با یک واسطه واریز میکند که داراییها را به وامدهی، ریپو یا محصولات خزانهداری هدایت میکند. پوشش یک ادعا بر واسطه است و سؤالات کلیدی به اعتبار طرف مقابل، سیاست بازپرداخت و شرایط برداشت تبدیل میشود.
نوع استیبلکوین هنوز مهم است زیرا سقف را برای اینکه ساختار چقدر میتواند تمیز باشد، تعیین میکند. یک استیبلکوین پشتیبانیشده توسط کریپتو مکانیکهای وثیقه و نقدینگی زنجیرهای را معرفی میکند که میتواند به هر پوشش بازدهی که بر روی آن ساخته شده است، پیچیدگی اضافه کند. حتی زمانی که ریل بازده "محافظهکارانه" است، پای استیبلکوین میتواند حلقه ضعیف باشد اگر بازخرید یا ثبات پیوند شرطی باشد.
خطراتی که میتوانند بازده را از بین ببرند
حالت شکست در "کسب بهره از استیبلکوینها" به ندرت نوسانات روزانه قیمت است. انفجارها از خروجها، لولهکشی و ادعاهای قانونی ناشی میشوند.
خطرات اصلی قابل نامگذاری هستند و بسته به پوشش به شکلهای مختلفی ظاهر میشوند:
۱. خطر نقدینگی و بازخرید. یک محصول بازده میتواند solvent باشد و هنوز هم کاربران را پشت درهای برداشت، دورههای اطلاعرسانی یا بازارهای ثانویه نازک به دام بیندازد. آزمایش استرس ساده است: اگر همه بخواهند خارج شوند، آیا کاربر با قیمت برابر بازخرید میکند یا با تخفیف میفروشد؟ ۲. خطر طرف مقابل و بازپرداخت. برنامههای متمرکز میتوانند داراییهای مشتری را دوباره استفاده کنند.
اگر یک واسطه واریزها را دوباره استفاده کند یا عدم تطابقهای سررسید را اجرا کند، اصل "پایدار" کاربر در معرض یک دینامیک فرار قرار میگیرد. ۳. خطر قرارداد هوشمند و ادغام. ریلهای دیفای میتوانند از طریق مسیرهای بهروزرسانی، تغییرات حکومتی یا وابستگیهای بین پروتکلی شکست بخورند. حسابرسیها برخی از خطرات را کاهش میدهند، اما از بروز حالتهای شکست جدید ناشی از ادغامها جلوگیری نمیکنند. ۴. خطر افت پیوند.
یک استیبلکوین میتواند در زمان استرس از ۱ دلار دور شود. در وامدهی، این میتواند منجر به تصفیهها و دینامیکهای بدهی بد شود. در LP AMM، یک افت میتواند ضررها را به سرعت به واقعیت تبدیل کند زیرا استخر به دارایی ضعیفتر متعادل میشود. ۵. خطر نظارتی و ادعای قانونی. حقوق کاربر به ساختار بستگی دارد. ادعای بازخرید استیبلکوین پرداختی همانند ادعای سهم یک صندوق، رسید خزانه یا ترازنامه یک واسطه نیست.
APR در مقابل APY بر روی همه اینها نشسته و میتواند از آن منحرف شود. APR بهره ساده است و APY فرض میکند که بهره مرکب است، اما هیچیک از این دو هزینهها، استفادههای متغیر یا هزینه خروج تحت استرس را در بر نمیگیرد. یک APY استیبلکوین سرخطی میتواند هنوز هم بازده واقعی منفی تولید کند اگر کاربر برای خروج هزینهای بپردازد، تخفیف بگیرد یا در زمان فشار در یک بحران بازخرید گیر کند.
مقررات و آینده بازده
سیاست ایالات متحده به وضوح در تلاش است تا از اینکه استیبلکوینهای پرداختی شبیه سپردههای بهرهدار به نظر برسند، جلوگیری کند. در ۲۵ فوریه ۲۰۲۶، OCC یک اطلاعیه پیشنهاد قانونگذاری برای اجرای چارچوب قانون GENIUS برای صادرکنندگان استیبلکوینهای پرداختی تحت نظارت OCC صادر کرد. این پیشنهاد استانداردهایی برای صدور، مدیریت ذخایر، بازخرید، نگهداری، سرمایه و مدیریت ریسک تعیین میکند.
یک خط به طور مستقیم برای بازده اهمیت دارد: پیشنهاد OCC به صادرکنندگان استیبلکوینهای پرداختی مجاز تحت نظارت OCC اجازه نمیدهد که بهره یا بازدهی بر روی استیبلکوینهای پرداختی پرداخت کنند. این پیشنهاد همچنین در مورد عدم قطعیت حول "بازده غیرمستقیم" بحث میکند، جایی که شرکا یا وابستگان میتوانند تلاش کنند تا جوایز را به دارندگان منتقل کنند حتی اگر خود صادرکننده ممنوع باشد. این جهتگیری بازده را از صادرکننده دور کرده و به پوششها، واسطهها و برنامههای مبتنی بر فعالیت با اجزای متحرک بیشتر منتقل میکند.
این پیشنهاد همچنین شامل یک محرک مقیاس است: صادرکنندگان استیبلکوینهای پرداختی با مجوز ایالتی که بیش از ۱۰ میلیارد دلار در صدور معوقه دارند، باید در زمانهای مقرر به نظارت احتیاطی فدرال منتقل شوند یا صدور را متوقف کنند تا زمانی که دوباره زیر آستانه بیفتند. این یادآوری است که ذخایر استیبلکوین، نگهداری و بازخرید در حال تبدیل شدن به لولهکشی نظارتی هستند، نه فقط ویژگیهای محصول.
سیاستگذاران به ساختارهای بازدهدار به دلیل دومین دلیل اهمیت میدهند: آنها میتوانند با سپردههای بانکی رقابت کنند. موسسه سیاست بانک میگوید که هیچ "قانون حفظ سپردهها" وجود ندارد و استیبلکوینهای بازدهدار میتوانند سپردههای کل و وامدهی بانکی را پس از تنظیمات سیستممحور کاهش دهند.
BPI یک مدل کالیبره شده (Cong, 2025) را ذکر میکند که نشان میدهد اگر استیبلکوینها تا سال ۲۰۳۰ به حدود ۴ تریلیون دلار برسند و جایگزینهای کاملی برای سپردهها باشند، سپردهها میتوانند به ازای هر دلار با رشد استیبلکوین کاهش یابند. BPI همچنین یک برآورد از اقتصاددان فدرال رزرو از کاهش سپرده و وامدهی را بین ۶۵ میلیارد تا ۱.۲۶ تریلیون دلار ذکر میکند.
این بحث کلان به طراحی محصول بازمیگردد. اگر بازده پرداختشده توسط صادرکننده محدود شود، بازار همچنان سعی خواهد کرد تا بازده را از طریق پوششها بازتولید کند. کاربران باید در مورد آنچه واقعاً در اختیار دارند، تیزتر شوند.
یک چکلیست دقت برای بازده
یک پیشنهاد بازدهی استیبلکوین میتواند به سرعت ارزیابی شود اگر سوالات به ترتیب درست پرسیده شوند. هدف حذف ریسک نیست. هدف این است که نرخ تبلیغشده را به جریان نقدی و خروج در بدترین حالت متصل کنیم.
1. پرداختکننده را شناسایی کنید. آیا بازده از بهره وامگیرنده، هزینههای معاملاتی، بهره خزانهداری از طریق یک wrapper، carry مشتقات یا مشوقها میآید؟ 2. بازده را به عنوان درآمد پشتیبانیشده یا مشوقمحور طبقهبندی کنید. اگر مشوقها فردا ناپدید شوند، آیا استراتژی هنوز بازده معناداری خواهد داشت؟ 3. wrapper را نام ببرید. آیا کاربر موجودی استیبلکوین پرداختی، سهم وامدهی، موقعیت LP، رسید خزانه یا ادعایی بر یک واسطه را نگهداری میکند؟ 4. شرایط خروج را مانند یک توافق اعتبار بخوانید. چه چیزی میتواند به (دلار، USDC، چیز دیگری) تبدیل شود، محدودیتها چیست و چه دروازهها یا دورههای اطلاعرسانی وجود دارد؟ 5. نقدینگی را تحت فشار آزمایش کنید. اگر بازارهای ثانویه نازک شوند، آیا کاربر مجبور است برای خروج با تخفیف بفروشد؟ 6. ذخایر استیبلکوین و مکانیزمهای بازخرید را بررسی کنید. کیفیت ذخیره و حقوق بازخرید پایهگذار کل ساختار است. 7. به دنبال زبان rehypothecation و نگهداری باشید. اگر یک واسطه بتواند داراییها را دوباره استفاده کند، بازده بخشی از هزینه برای آن ریسک ترازنامه است. 8. APR و APY را به عنوان یک نقل قول در نظر بگیرید، نه یک وعده. فرضیات ترکیبی، هزینهها و نرخهای متغیر میتوانند یک APY سرخطی را به چیزی بسیار متفاوت تبدیل کنند.
این چکلیست همچنین تمیزترین راه برای مقایسه "چگونه میتوان از استیبلکوینها بازده کسب کرد" در محصولات مختلف است بدون اینکه تحت تأثیر بالاترین APY استیبلکوین در صفحه قرار بگیرید.
جمعبندی
من دیدهام که معاملهگران به بازده استیبلکوین مانند یک carry رایگان نگاه میکنند زیرا اصل "$1.00" را روی صفحه نمایش چاپ میکند، سپس وقتی خروج یک فروش با تخفیف به جای بازخرید است، شگفتزده میشوند. اشتباه همیشه یکسان است: به APY خیره شدن و هرگز نپرسیدن که wrapper چیست. یک رسید وامدهی، یک توکن LP و یک IOU متمرکز همه میتوانند به عنوان "کسب بهره از استیبلکوینها" بازاریابی شوند، اما به یک شکل شکست نمیخورند.
پوزیشن تمیز این است که هر نرخ را مانند یک معامله پایه تجزیه کنید. اگر پرداختکننده قابل نامگذاری نباشد، احتمالاً مشوقها هستند. اگر مسیر خروج تحت فشار "آن را در بازار بفروشید" باشد، این یک ابزار پار نیست. مقررات همچنین بازده را از صادرکننده دور کرده و به ریلهای شریک منتقل میکند، که به معنای ساختارهای بیشتر با اجزای متحرک بیشتر است. نرخ بخش آسان است. مکانیزمهای بازخرید تجارت هستند.
منابع
BitGo
Stablecoin Insider
پرسشهای متداول
چگونه میتوانید از استیبلکوینها بازده کسب کنید؟
بازده از قرار دادن استیبلکوینها در ساختاری که جریانهای نقدی تولید میکند، مانند بازارهای وامدهی، استخرهای نقدینگی AMM، برنامههای تسویه یا پوششهای مرتبط با خزانهداری به دست میآید. بازده توسط وامگیرندگان، معاملهگران پرداختکننده هزینهها یا سود حاصل از داراییهای پایه پرداخت میشود که گاهی اوقات با مشوقها تقویت میشود. کلید کار شناسایی فعالیتی است که جریان نقدی تولید میکند و ادعایی که واقعاً دارید.
آیا سود استیبلکوین همانند حساب پسانداز است؟
خیر. بازده استیبلکوین معمولاً از طریق وامدهی، جذب هزینه یا پوششهای مرتبط با خزانهداری پرداخت میشود و ممکن است تحت فشار محدود یا آسیبپذیر شود. جهتگیری نظارتی ایالات متحده تحت پیشنهاد قانون GENIUS OCC نیز به دنبال جلوگیری از پرداخت سود یا بازده مستقیم توسط استیبلکوینهای پرداختی است که بازده را به ساختارهای غیرمستقیم منتقل میکند.
تفاوت بین APR و APY برای بازده استیبلکوین چیست؟
APR نرخ سالانه ساده است، در حالی که APY فرض میکند که سود مرکب است. هر دو فقط راههایی برای اعلام نرخ هستند و هیچکدام ریسک، هزینهها، تغییر در استفاده یا احتمال اینکه خروجها با تخفیف انجام شوند را در نظر نمیگیرند. بازدههای واقعی میتوانند به شدت از عدد نمایش داده شده منحرف شوند.
چرا APY استیبلکوین میتواند به سرعت تغییر کند؟
نرخها با عرضه و تقاضا در بازارهای وامدهی، حجم معاملات در استخرهای مبتنی بر هزینه و اندازه و مدت برنامههای مشوق تغییر میکنند. زمانی که مشوقها کاهش یا حذف میشوند، بازدهها معمولاً فشرده میشوند. نرخهای متغیر همچنین میتوانند به سرعت در زمان فشار بازار تغییر کنند، زمانی که تقاضای وام افزایش مییابد یا نقدینگی ناپدید میشود.
بزرگترین ریسکها هنگام کسب سود از استیبلکوینها چیست؟
ریسکهای اصلی شامل ریسک نقدینگی و بازخرید، ریسک طرف مقابل و بازپرداخت مجدد، ریسک قراردادهای هوشمند و ادغام، ریسک جداسازی و ریسک نظارتی یا ادعای قانونی است. این ریسکها از طریق دروازههای برداشت، تخفیفها در بازارهای ثانویه، شکستهای پروتکل یا تغییرات در نحوه ارائه بازده ظاهر میشوند. هدفگذاری قیمت "پایدار" تضمینی برای نتایج پایدار پس از استقرار سکه نیست.
