چگونه سازندگان بازار خودکار کار میکنند: قیمتگذاری مبادلات با موجودی زنجیرهای
سازندگان بازار خودکار (AMMها) به معاملهگران اجازه میدهند تا توکنها را در برابر یک استخر نقدینگی قرارداد هوشمند مبادله کنند به جای اینکه در یک دفتر سفارش مطابقت دهند. ذخایر استخر بهطور مکانیکی قیمت لحظهای را نشان میدهند و معامله شما آن ذخایر را در طول یک منحنی جابجا میکند که با افزایش اندازه، پر شدن متوسط شما را بدتر میکند.
نکات کلیدی
- یک سازنده بازار خودکار AMM قیمت لحظهای را از نسبت ذخایر خود نقل میکند، بنابراین قیمت موجودی است نه یک "نقل قول" از دفتر سفارش.
- در استخرهای محصول ثابت، مبادلات استخر را در طول x*y=k جابجا میکنند که نقدینگی را تضمین میکند اما قیمت اجرای معامله را بدتر از قیمت لحظهای میکند زیرا اندازه معامله افزایش مییابد.
- آربیتراژورها قیمتهای AMM را با بازارهای خارجی همراستا نگه میدارند و این تعادلسازی چیزی است که زیان موقتی را برای LPها در مقابل نگهداری ایجاد میکند.
- نقدینگی متمرکز کارایی سرمایه را با قرار دادن نقدینگی در یک محدوده قیمت انتخابی بهبود میبخشد، اما LPing را به مدیریت فعال موقعیت تبدیل میکند.
AMM چیست (و چرا DEXها به جای دفتر سفارش از آن استفاده میکنند)
"سازندگان بازار خودکار چگونه کار میکنند" به یک ایده عملی میرسد: یک قرارداد هوشمند دو (یا بیشتر) ذخیره توکن را نگه میدارد و معاملهگران در برابر آن موجودی با قیمتی که توسط ذخایر نشان داده میشود مبادله میکنند. نیازی به پیدا کردن یک طرف مقابل مستقیم نیست. استخر طرف مقابل است.
این طراحی یک بلوک ساختمانی اصلی از صرافیهای غیرمتمرکز است زیرا دفاتر سفارش زنجیرهای نسبت به موتورهای تطبیق متمرکز گران و کند هستند. استفاده واقعی از DeFi تمایل دارد به سمت سیستمهایی که میتوانند بهطور مداوم نقل قول کنند، معاملات را بهطور قطعی تسویه کنند و بدون مجوز باقی بمانند، متمایل شود.
این توضیح بخشی از یک راهنمای گستردهتر برای آنچه DeFi یک تعریف عملی از مالی غیرمتمرکز است، جایی که AMMها در کنار وامدهی، استیبلکوینها و پلها به عنوان اصول اصلی قرار دارند.
مدل ذهنی کلیدی این است که AMM را به عنوان یک موتور ریسک زنده در نظر بگیرید. هر مبادله یک جابجایی موجودی است. "قیمت" استخر از طریق پیشنهادات و درخواستها کشف نمیشود. این بهطور مکانیکی توسط آنچه استخر در حال حاضر نگه میدارد نشان داده میشود و بازارهای خارجی تنها از طریق آربیتراژ بر آن تأثیر میگذارند.
مکانیزم اصلی: استخرهای نقدینگی، ذخایر و قیمتگذاری مبتنی بر فرمول
یک استخر نقدینگی یک قرارداد هوشمند است که ذخایر توکن A و توکن B را نگه میدارد. در رایجترین طراحی، استخر قانونی را اجرا میکند که دو ذخیره را به هم مرتبط میکند.
برای استخرهای سبک Uniswap v2، آن قانون فرمول محصول ثابت است: x*y=k، که در آن x و y ذخایر و k بهطور کلی در طول مبادلات کاهش نمییابد (با نادیده گرفتن اینکه هزینهها بهطور جزئی مسیر شما را که در برابر آن معامله میکنید تغییر میدهند).اینجاست که فرضیه "قیمت موجودی است" بهطور ملموس تبدیل میشود. در یک استخر محصول ثابت، قیمت لحظهای بهطور ضمنی توسط نسبت ذخایر نشان داده میشود. Paradigm این را بهطور مستقیم بهعنوان price_token_A = reserve_token_B / reserve_token_A بیان میکند. Speedrun Ethereum همچنین قیمت لحظهای را بهعنوان y/x در نقطه فعلی روی منحنی بیان میکند. بنابراین اگر استخر 10 ETH و 20,000 USDC داشته باشد، قیمت لحظهای 2,000 USDC برای هر ETH قبل از هر معامله است.یک مبادله ذخایر را بهروزرسانی میکند و استخر را در طول منحنی x*y=k جابجا میکند. معاملات بزرگتر استخر را بیشتر در آن منحنی جابجا میکنند که تأثیر قیمت بیشتری ایجاد میکند. آن تأثیر قیمت هزینهای نیست که DEX دریافت میکند. این نتیجه مکانیکی برداشتن موجودی از یک استخر محدود است.
فرمول محصول ثابت چیست
فرمول محصول ثابت قانونی است که x*y=k توسط سازندگان بازار محصول ثابت (CPMMها) استفاده میشود. در اینجا، x ذخیره یک توکن، y ذخیره توکن دیگر و k محصولی است که استخر سعی میکند در طول مبادلات از کاهش آن جلوگیری کند. این سادهترین invariant AMM است که بهطور گسترده استفاده میشود و پایهای برای درک استخرهای سبک Uniswap v2 است.
در عمل، x*y=k منحنیای ایجاد میکند که در آن نقدینگی همیشه در دسترس است، اما قیمت حاشیهای با خالی شدن یک طرف استخر بدتر میشود. با نزدیک شدن ذخایر توکن مورد نظر به صفر، قیمت ضمنی به بینهایت نزدیک میشود، که به همین دلیل استخر نمیتواند بهطور تمیز در یک قیمت ثابت "تخلیه" شود.
مثال CPMM کار شده MoonPay مکانیک را بدون حساب دیفرانسیل نشان میدهد. یک استخر با 10 BTC و 250,000 USDT شروع میشود، بنابراین k=2,500,000. اگر یک معاملهگر 50,000 USDT اضافه کند، ذخیره USDT استخر به 300,000 تبدیل میشود. برای حفظ k ثابت، ذخایر BTC به حدود 8.33 تبدیل میشود، به این معنی که معاملهگر حدود 1.67 BTC دریافت میکند (10 - 8.33).
"پس چه" این است که استخر به ازای هر USDT کمتر BTC پرداخت کرد نسبت به نسبت اولیه زیرا معامله استخر را در طول منحنی جابجا کرد.
AMMها چگونه قیمتها را تعیین میکنند
AMMها قیمتها را با نقل قول از ذخایر تعیین میکنند، نه با تجمیع نظرات از سفارشات محدود. برای استخرهای محصول ثابت، قیمت لحظهای نسبت ذخیره در آن لحظه است. بیان Paradigm price_token_A = reserve_token_B / reserve_token_A تمیزترین راه برای به خاطر سپردن آن است.
دومین قیمتی که اهمیت دارد قیمت اجرای معامله است، که میانگین قیمت در طول کل مبادله است. Speedrun Ethereum قیمت لحظهای را بهعنوان شیب مماس (y/x) و قیمت اجرا را بهعنوان خط قاطع بین نقاط ذخیره شروع و پایان توصیف میکند. معاملهگران این را بهعنوان تأثیر قیمت احساس میکنند که بهطور غیرخطی با اندازه معامله نسبت به عمق استخر رشد میکند.
بازارهای خارجی هنوز هم مهم هستند، اما بهطور غیرمستقیم. اگر نسبت ذخیره استخر قیمتی را نشان دهد که با مکانهای متمرکز یا مسیرهای دیگر DEX متفاوت است، آربیتراژورها در برابر استخر معامله میکنند تا قیمت زنجیرهای به سمت بازار گستردهتر کشیده شود. آن جریان آربیتراژ طرف مقابل پنهانی است که قیمتهای AMM را "صادقانه" نگه میدارد.
چگونه یک مبادله محاسبه میشود (با یک مثال ملموس)
یک مبادله ورودیها و خروجیهای سادهای دارد: شما مقدار amountIn از توکنIn را به استخر ارسال میکنید، قرارداد مقدار amountOut از توکنOut را با استفاده از invariant استخر و قوانین هزینه محاسبه میکند، سپس ذخایر به تعادلهای جدید بهروزرسانی میشوند.
Speedrun Ethereum فرمول خروجی تنظیمشده با هزینه به سبک Uniswap را که در بسیاری از CPMMها استفاده میشود ارائه میدهد: amountOut = (reserveOut
amountInWithFee) / (reserveIn + amountInWithFee)، که در آن amountInWithFee = amountIn
0.997 برای یک مثال هزینه 0.3%. نکته عملی این است که هزینهها فقط یک هزینه جداگانه اضافه نمیکنند. آنها بهطور جزئی منحنیای را که در برابر آن معامله میکنید تغییر میدهند با کاهش ورودی مؤثر که ذخایر را جابجا میکند.مثال کار شده شکاف بین قیمت لحظهای و قیمت اجرا را ملموس میکند. با ذخایر 10 ETH و 20,000 USDC، مبادله 1 ETH با هزینه 0.3% مقدار amountInWithFee = 0.997 را میدهد. وارد کردن به فرمول تقریباً 1,814.6 USDC خروجی میدهد.
قیمت لحظهای که توسط ذخایر نشان داده شده بود 2,000 USDC برای هر ETH بود، اما قیمت اجرا تقریباً 1,814.6 است زیرا معامله منحنی را طی کرد.چرا AMMها به تأمینکنندگان نقدینگی نیاز دارند
AMMها به تأمینکنندگان نقدینگی نیاز دارند زیرا موجودی استخر باید از جایی بیاید. LPها توکنها را به استخر واریز میکنند و قرارداد هوشمند از آن ذخایر برای نقل قول و تسویه مبادلات استفاده میکند. بدون سرمایه LP، AMM نمیتواند اندازه معناداری را بدون تأثیر قیمت شدید ارائه دهد.
LPها توکنهای LP را دریافت میکنند که نمایانگر سهم آنها از استخر است. Speedrun Ethereum ریاضیات نقدینگی اول (توکنهای LP بهعنوان sqrt(amount0 * amount1) ضرب میشوند) را توصیف میکند و یادآوری میکند که LPهای بعدی باید در نسبت فعلی استخر واریز کنند تا از تحریف قیمت جلوگیری کنند. وقتی LPها نقدینگی را برداشت میکنند، توکنهای LP را میسوزانند و سهم متناسبی از هر دو ذخیره را برداشت میکنند.
مسئله این است که LPها وامدهندگان غیرفعال نیستند. آنها در حال زیرنویسی تعادل مجدد استخر هستند. وقتی قیمت به طور خارجی تغییر میکند، آربیتراژورها علیه استخر معامله میکنند تا آن را دوباره تنظیم کنند و ترکیب موجودی استخر تغییر میکند. بازده LPها یک مسابقه بین درآمد کارمزد و هزینه تعادل مجدد توسط آربیتراژ است.
تجارتها و ریسکهای کلیدی: لغزش، تأثیر قیمت، ضرر موقتی و MEV
برای معاملهگران، ریسک اصلی عنوان شده لغزش است، که Speedrun Ethereum آن را به عنوان تفاوت بین قیمت مورد انتظار هنگام ارسال یک معامله و قیمت اجرایی تعریف میکند. بخشی از آن تأثیر قیمت خودتان از جابجایی ذخایر است. بخشی دیگر ناشی از معاملات معلق دیگر است که قبل از شما استخراج میشوند، تأخیرهای شبکه و رفتارهای MEV مانند پیشدستی و حملات ساندویچی است.
رابطهای کاربری DEX معمولاً به کاربران اجازه میدهند که تحمل لغزش را تنظیم کنند، و Speedrun Ethereum اشاره میکند که اگر اجرا از آن آستانه فراتر رود، معامله میتواند به حالت قبل برگردد. در عمل، تحمل لغزش فقط یک "دکمه نوسان" نیست. این همچنین یک حفاظت در برابر ریسک ترتیب معاملات و MEV است. تحملهای تنگ شانس پر شدن بد را کاهش میدهند، اما شانس برگشت در هنگام بلوکهای سریع را افزایش میدهند.
برای LPها، ریسک اصلی ضرر موقتی است، که عملکرد ضعیف در مقایسه با نگهداشتن دو توکن زمانی که قیمتهای نسبی آنها متفاوت میشود. Speedrun Ethereum فرمول IL استخر 50/50 و مثالی را ارائه میدهد که اگر ETH در برابر USDC دو برابر شود، IL حدود 5.7٪ در مقایسه با نگهداشتن است. مکانیزم بیشتر از برچسب اهمیت دارد.
آربیتراژ است که استخر را مجبور میکند برنده را بفروشد و بازنده را بخرد زیرا قیمت خارجی تغییر میکند، و به همین دلیل است که LPها اغلب به عنوان "کوتاه نوسان" در قیمت نسبی توصیف میشوند.
Speedrun Ethereum همچنین در برابر استفاده از قیمتهای نقطهای AMM به عنوان یک اوراکل هشدار میدهد و پیشنهاد میکند که از TWAPها یا مراجع به سبک Chainlink استفاده شود. پیامد عملی ساده است: قیمت نقطهای AMM به راحتی با معاملات جابجا میشود، بنابراین برخورد با آن به عنوان منبع حقیقت میتواند یک مکان تبادل را به یک سطح حمله تبدیل کند.
بزرگترین AMMها در DeFi چه هستند
بزرگترین AMMها در DeFi معمولاً مکانهایی هستند که بیشترین نقدینگی و جریان مسیریابی را متمرکز میکنند، زیرا عمق تأثیر قیمت را برای یک اندازه معامله خاص کاهش میدهد. Speedrun Ethereum نامهای Uniswap، SushiSwap و Balancer را به عنوان نمونههای اصلی DEX مبتنی بر AMM ذکر میکند.
MoonPay Uniswap، Curve و Balancer را به عنوان DEXهای برجسته مبتنی بر AMM معرفی میکند. همچنین Curve را به عنوان تخصصی در معاملات کم لغزش برای استیبلکوینها و Balancer را به عنوان استفادهکننده از استخرهای چندتوکنی معرفی میکند. مسئله برای کاربران این است که طراحی AMM و عمق استخر به اندازه نام برند اهمیت دارد. یک استخر عمیق در یک مکان کوچک میتواند یک استخر کم عمق در یک مکان مشهور را شکست دهد، زیرا قیمت اجرایی توسط ذخایر تعیین میشود.
AMMها همچنین یک خانواده از طراحیها هستند. Speedrun Ethereum طراحیهای محصول ثابت (معاملات عمومی)، مجموع ثابت (x+y=k)، میانگین ثابت (برای استخرهای چند دارایی استفاده میشود) و طراحیهای ترکیبی پایدار-معامله را که هدف آنها کم کردن لغزش برای داراییهای همبسته است و به سمت رفتار CPMM بازمیگردند زمانی که داراییها از هم جدا میشوند، مقایسه میکند.
نقدینگی متمرکز چیست
نقدینگی متمرکز ایدهای به سبک Uniswap v3 است که LPها نیازی به ارائه نقدینگی در سراسر منحنی قیمت ندارند. در عوض، آنها نقدینگی را در یک محدوده قیمت انتخاب شده تخصیص میدهند. Speedrun Ethereum این را به عنوان بهبود کارایی سرمایه و پتانسیل کارمزد توصیف میکند زیرا نقدینگی بیشتری در جایی قرار میگیرد که معاملات واقعاً انجام میشود.
تجارت این است که نقدینگی متمرکز LPing را به مدیریت موقعیت تبدیل میکند. وقتی قیمت از محدوده انتخاب شده خارج میشود، موقعیت یکطرفه میشود، دیگر کارمزد نمیگیرد و به طور مؤثر به عنوان موجودی در یک دارایی واحد نشسته است. Speedrun Ethereum اشاره میکند که این میتواند ریسک ضرر موقتی را در مقایسه با نقدینگی کامل به سبک v2 افزایش دهد.
در عمل، نقدینگی متمرکز معنای "بودن یک LP" را تغییر میدهد. این کمتر شبیه واریز به یک استخر غیرفعال است و بیشتر شبیه انتخاب جایی برای سازنده بازار است. انتخاب محدوده شرط بندی است و درآمد کارمزد باید برای ریسک خارج شدن از محدوده جبران کند.
AMMها چگونه معاملات بزرگ را مدیریت میکنند
AMMها معاملات بزرگ را با اجازه دادن به معاملهگر برای حرکت بیشتر در طول منحنی قیمت مدیریت میکنند، که دقیقاً به همین دلیل است که معاملات بزرگ میانگین اجرایی بدتری دارند. Speedrun Ethereum و Paradigm هر دو تأکید میکنند که معاملات بزرگتر به سمت x*y=k پیش میروند و تأثیر قیمت را افزایش میدهند. استخر هنوز هم قیمت را نقل میکند، اما قیمت را به طور تدریجی بدتر نقل میکند زیرا ذخایر در سمت خروجی کاهش مییابد.
این همچنین دلیل این است که "لغزش" فقط یک وضعیت بازار نیست. این اغلب به خودی خود از طریق معامله در اندازه معنادار در مقابل عمق استخر ایجاد میشود. MoonPay اشاره میکند که معاملات بزرگ نسبت به اندازه استخر میتوانند باعث انحراف قیمت اجرایی نهایی از قیمت بازار در زمان ارسال شوند، که تعریف عملی لغزش است که معاملهگران واقعاً احساس میکنند.
انواع طراحی AMM عمدتاً برای بهبود رفتار معاملات بزرگ برای انواع دارایی خاص وجود دارند. Speedrun Ethereum طراحیهای ترکیبی پایدار-معامله (مانند رویکرد Curve) را به عنوان هدف برای کم کردن لغزش برای داراییهای به شدت همبسته توصیف میکند، در حالی که به سمت رفتار CPMM بازمیگردد زمانی که داراییها از هم جدا میشوند. آن بند آخر کنترل ریسک کلیدی است. استخر در نزدیکی برابری "مسطح" رفتار میکند، اما نمیتواند قیمت ثابتی را زمانی که برابری شکسته میشود وعده دهد.
انواع طراحی AMM و تکامل (زمانی که ریاضیات متفاوتی استفاده میشود)
"AMM" یک اصطلاح کلی است. استخرهای محصول ثابت بر معاملات عمومی تسلط دارند، اما سایر ثوابت وجود دارند زیرا بازارهای مختلف حالتهای شکست متفاوتی دارند. Speedrun Ethereum مجموع ثابت (x+y=k) را به عنوان طراحیای که میتواند برای جفتهای پایدار جذاب به نظر برسد، معرفی میکند، اما یک ضعف اساسی دارد: اگر قیمت از 1:1 انحراف پیدا کند، یک طرف میتواند تخلیه شود.
MoonPay همچنین مجموع ثابت را توصیف میکند و استدلال میکند که ریسک لغزش پایین است زیرا اندازه معامله بر قیمت تبادل استخر تأثیر نمیگذارد، در حالی که هنوز نگرانیهای نقدینگی برای معاملات بزرگ را پرچمگذاری میکند. هر دو بیانیه میتوانند در چارچوب خود درست باشند. مجموع ثابت میتواند در نزدیکی برابری احساس لغزش کمی کند، اما همچنین میتواند از آن دور شود.
طراحیهای میانگین ثابت از استخرهای چند دارایی و وزنهای انعطافپذیر پشتیبانی میکنند، که به همین دلیل است که استخرهای به سبک Balancer میتوانند مانند پرتفویهای زنجیرهای عمل کنند. طراحیهای ترکیبی هدف استفاده از استیبلکوین را با ترکیب رفتارها برای حفظ اجرای دقیق در نزدیکی برابری دنبال میکنند.
در تمام انواع، همان خط مشترک برقرار است. قیمت موجودی است، معاملات جابجایی موجودی هستند و آربیتراژ مکانیزم اجرایی است که قیمتهای استخر را به بازارهای خارجی متصل میکند. این پل عملی به تعریف اصلی DeFi است، زیرا AMMها فقط "لولهکشی DEX" نیستند. آنها یک روش خاص برای بستهبندی نقدینگی، اجرا و ریسک در یک قرارداد هوشمند هستند.
منابع
Speedrun Ethereum
Paradigm Research
پرسشهای متداول
تفاوت بین قیمت لحظهای و قیمت اجرایی در یک AMM چیست؟
قیمت لحظهای قیمت ضمنی فوری استخر از نسبت ذخایر آن است (که معمولاً به صورت y/x بیان میشود). قیمت اجرایی میانگین قیمتی است که در طول کل مبادله به دست میآورید زیرا تجارت شما ذخایر را در طول منحنی جابجا میکند. فاصله بین این دو تاثیر قیمت است و با بزرگتر شدن اندازه تجارت نسبت به نقدینگی استخر افزایش مییابد.
چرا در AMMهای سبک یونیسواپ لغزش اتفاق میافتد؟
لغزش تفاوت بین قیمت مورد انتظار هنگام ارسال یک مبادله و قیمتی است که هنگام اجرای آن دریافت میکنید. این میتواند ناشی از تاثیر قیمت خودتان، سایر معاملات که قبل از شما استخراج میشوند، تأخیرهای شبکه و رفتارهای MEV مانند پیشدستی و حملات ساندویچی باشد. بسیاری از DEXها به کاربران اجازه میدهند تا یک تحمل لغزش تنظیم کنند که میتواند تجارت را در صورت بدتر شدن اجرا نسبت به آستانه معکوس کند.
چه چیزی باعث ضرر موقتی برای تأمینکنندگان نقدینگی میشود؟
ضرر موقتی عملکرد ضعیف در مقایسه با نگهداشتن توکنها زمانی است که قیمتهای نسبی آنها واگرایی پیدا میکند. با حرکت قیمتهای خارجی، آربیتراژورها علیه استخر معامله میکنند تا قیمت ضمنی آن را به حالت قبلی برگردانند که ترکیب موجودی استخر را تغییر میدهد. این تعدیل منبع ساختاری ضرر موقتی است، در حالی که کارمزدها اصلیترین جبرانکننده هستند.
آیا قیمت AMM یک قیمت اوراکل قابل اعتماد است؟
قیمتهای لحظهای AMM برای اوراکلها طراحی نشدهاند و میتوانند توسط معاملات دستکاری شوند. Speedrun Ethereum بهطور صریح در برابر استفاده از قیمت لحظهای به عنوان اوراکل هشدار میدهد و به TWAPها یا ارجاعات سبک Chainlink اشاره میکند. برای سازندگان، نکته عملی این است که اجرای مبادله را از خوراکهای قیمتی جدا کنند.
چگونه نقدینگی متمرکز ریسک LP را تغییر میدهد؟
نقدینگی متمرکز به LPها اجازه میدهد تا نقدینگی را در محدودههای قیمتی انتخابی تخصیص دهند و کارایی سرمایه را بهبود بخشند. وقتی قیمت از محدوده خارج میشود، موقعیت یکطرفه میشود و دیگر کارمزد نمیگیرد. این موضوع LPing را به مدیریت فعال موقعیت تبدیل میکند به جای یک سپرده تنظیم و فراموش شده.
