क्रिप्टो ETF में नकद बनाम इन-काइंड रिडेम्पशन: मजबूरी व्यापार

क्रिप्टो ईटीएफ के लिए इन-काइंड बनाम नकद विमोचन एक प्लंबिंग विकल्प है कि क्या अधिकृत प्रतिभागी सीधे ईटीएफ शेयरों के लिए बीटीसी/ईटीएच का आदान-प्रदान करते हैं या विनिमय को नकद के माध्यम से मार्गदर्शित करते हैं। यह एक विवरण यह तय करता है कि "बलात्कारी" क्रिप्टो खरीद या बिक्री कहाँ होती है, जो अतिरिक्त निष्पादन चरणों, चौड़े स्प्रेड, ट्रैकिंग शोर, और कभी-कभी तनावपूर्ण प्रवाह दिनों के दौरान कर घर्षण के रूप में प्रकट होती है।

मुख्य निष्कर्ष

• नकद निर्माण और विमोचन मार्ग नकद के माध्यम से प्रवाहित होते हैं, इसलिए फंड या इसके एजेंटों को नकद को में परिवर्तित करना चाहिएबीटीसी/ईटीएचएक्सपोजर, अतिरिक्त निष्पादन चरणों और परिचालन घर्षण को जोड़ना।
• इन-काइंड विमोचन अधिकृत प्रतिभागी के लिए अंतर्निहित बीटीसी/ईटीएच हस्तांतरण को स्थानांतरित करता है, जिससेआर्बिट्राजलूप को तंग करता है जो तेजी से बाजारों में गति करते समय ईटीएफ को एनएवी के करीब रखता है।
• SEC ने जनवरी 2024 में अमेरिका के स्पॉट Bitcoin ETF लॉन्च के लिए केवल नकद-आधारित तंत्र की आवश्यकता की, फिर Bitcoin और Ethereum के लिए इन-काइंड निर्माण और रिडेम्प्शन की अनुमति दी।ईटीपीएस2025 के जुलाई के अंत में।
• ETF कर दक्षता इन-काइंड के साथ बेहतर हो सकती है क्योंकि इन-काइंड रिडेम्प्शन को आमतौर पर फंड स्तर पर गैर-कर योग्य माना जाता है, जबकि नकद रिडेम्प्शन बिक्री को मजबूर कर सकते हैं जो फंड के अंदर लाभ को वास्तविकता में लाते हैं।

कैसे ETF शेयर निर्माण और विमोचन काम करता है

एक क्रिप्टो ईटीएफ की ऑन-स्क्रीन तरलता एक अलग, संस्थागत कार्यप्रवाह पर आधारित है जिसे अधिकांश धारक कभी नहीं छूते: अधिकृत प्रतिभागी (एपी) प्राथमिक बाजार में फंड के साथ ईटीएफ शेयरों के बड़े ब्लॉकों का आदान-प्रदान कर सकते हैं। ये ब्लॉक एक निर्माण इकाई हैं, और ये वह तंत्र हैं जो आर्बिट्रेज को ईटीएफ की बाजार कीमत को शुद्ध मूल्य के करीब बनाए रखने की अनुमति देते हैं।संपत्तिमूल्य (NAV)।

क्रम महत्वपूर्ण है क्योंकि यह बताता है कि प्रीमियम और छूट आमतौर पर क्यों नहीं बनी रहती। जब ETF शेयर NAV से ऊपर व्यापार करते हैं, तो एक AP शेयर बना सकता है, उन्हें बाजार में बेच सकता है, और स्प्रेड को पकड़ सकता है। जब शेयर NAV से नीचे व्यापार करते हैं, तो एक AP शेयर खरीद सकता है, उन्हें भुनाकर छूट को पकड़ सकता है। यह बनाने या भुनाने का चक्र ETF निर्माण और भुनाने के काम करने का मूल है, और यही कारण है कि नकद बनाम इन-काइंड विकल्प केवल सौंदर्यात्मक नहीं है। यह "AP प्रीमियम/छूट देखता है" और "AP इसे बंद कर सकता है" के बीच कितने कदम हैं, इसे बदल देता है।

क्रिप्टो एक दूसरी संवेदनशीलता की परत जोड़ता है: अंतर्निहित संपत्ति उस समय गैप कर सकती है जब प्राथमिक बाजार का कार्यप्रवाह अभी भी व्यवस्थित हो रहा है। यदि आर्बिट्राज लूप को अतिरिक्त रूपांतरण की आवश्यकता होती है, तो किसी को स्प्रेड को पार करने या नुकसान उठाने के लिए मजबूर होना पड़ता है।स्लिपेजजब BTC या ETH चल रहा होता है। यही वह थिसिस है जो ट्रेडर्स की परवाह करती है। कैश बनाम इन-काइंड वास्तव में यह सवाल है कि मजबूर क्रिप्टो ट्रेड कहाँ समाप्त होता है, और कौन इसे निष्पादित करने में फंसा होता है जबअस्थिरतासबसे अधिक होती है और प्रवाह एकतरफा होते हैं।

क्रिप्टो ETF में कैश बनाम इन-काइंड मैकेनिक्स

कैश निर्माण और इन-काइंड की तुलना करने का सबसे साफ तरीका निष्पादन चरणों की गिनती करना और यह पहचानना है कि कौन स्पॉट BTC/ETH को छूना चाहिए।

कैश निर्माण ETF प्रवाह (प्राथमिक बाजार) एक रूपांतरण चरण जोड़ता है क्योंकि AP कैश प्रदान करता है, सिक्के नहीं। कार्यप्रवाह इस प्रकार है:

1. AP नए जारी किए गए ETF शेयरों के बदले में फंड को कैश प्रदान करता है। 2. फंड या इसके एजेंट उस कैश को उत्पाद की प्रक्रिया के माध्यम से अंतर्निहित क्रिप्टो एक्सपोजर में परिवर्तित करते हैं। 3. AP यदि यह प्रीमियम का आर्बिट्रेज कर रहा है तो सेकेंडरी मार्केट में ETF शेयर बेचता है, या यदि यह जोखिम को वेयरहाउस कर रहा है तो इन्वेंटरी रखता है।

कैश रिडेम्पशन दूसरी दिशा में चलता है:

1. AP रिडेम्पशन के लिए फंड को ETF शेयर प्रदान करता है। 2. फंड या इसके एजेंट BTC/ETH बेचते हैं ताकि कैश जुटा सकें। 3. फंड कैश को AP को वापस प्रदान करता है।

इन-काइंड निर्माण/रिडेम्प्शन नकद रूपांतरण चरण को हटा देता है। एपी सीधे ईटीएफ शेयरों के बदले में BTC/ETH प्रदान करता है या प्राप्त करता है, बजाय इसके कि नकद रूपांतरण के माध्यम से मार्ग प्रशस्त किया जाए। यांत्रिक रूप से, इसका मतलब है कि एपी वह पक्ष है जो अंतर्निहित संपत्ति को स्रोत और स्थानांतरित करता है, जबकि फंड की टोकरी स्थानांतरण के माध्यम से बदलती है न कि बाजार की खरीद और बिक्री के माध्यम से।

साइड-बाय-साइड, अंतर यह नहीं है कि “ईटीएफ ट्रैक करते हैं या नहीं करते।” दोनों संरचनाएँ अभी भी प्रीमियम और छूट को संकुचित करने के लिए एपी आर्बिट्राज पर निर्भर करती हैं। अंतर गति और लागत है। नकद निर्माण एक अतिरिक्त खरीद या बिक्री डालता है जिसे बाजार को साफ करना होता है। इन-काइंड आर्बिट्राजर को संपत्ति प्रदान करने और कम चलती भागों के साथ लूप को पूरा करने की अनुमति देता है।

एसईसी ने लॉन्च पर नकद को क्यों प्राथमिकता दी

एसईसी की नकद-आधारित निर्माण और रिडेम्प्शन के लिए प्रारंभिक प्राथमिकता ईटीएफ की सुंदरता के बारे में बहस नहीं थी। यह इस बारे में एक निर्णय था कि सिक्कों को कौन संभालता है।

जब अमेरिका में स्पॉट बिटकॉइन ईटीएफ को जनवरी 2024 में मंजूरी दी गई, तो कई व्याख्याकारों द्वारा वर्णित संरचना केवल नकद निर्माण और रिडेम्प्शन थी। बार-बार उद्धृत तर्क यह था कि ब्रोकर-डीलर और एपी सीधे BTC को संभालने के लिए जोखिम में हैं, साथ ही क्रिप्टो कस्टडी के चारों ओर एंटी-मनी-लॉन्ड्रिंग और अनुपालन चिंताएँ। नकद यांत्रिकी एपी की डिलीवर करने योग्य को परिचित रेल में बनाए रखते हैं, जबकि फंड का सेवा प्रदाता स्टैक क्रिप्टो पक्ष को संभालता है।

उस विकल्प का एक पूर्वानुमानित बाजार-संरचना परिणाम है। यदि एपी सीधे BTC/ETH प्रदान नहीं कर सकता है, तो फंड (या फंड के लिए काम करने वाला निष्पादन एजेंट) को नकद प्राप्त करने के बाद या नकद का भुगतान करने से पहले अंतर्निहित को खरीदने या बेचने के लिए बाजार में जाना होगा। यह अतिरिक्त चरण है जो स्लिपेज और बाजार प्रभाव के रूप में दिखाई देता है, विशेष रूप से जब निर्माण या रिडेम्प्शन बड़े होते हैं।

पारंपरिक वस्तु ईटीपी आमतौर पर इन-काइंड ट्रांसफर का उपयोग करते हैं, और यही अंतर है कि नकद-केवल लॉन्च ने ध्यान आकर्षित किया। एक सोने का ईटीपी सोने को नकद में बेचने और फिर सोने को फिर से खरीदने की आवश्यकता नहीं होती है। क्रिप्टो ईटीपी ने प्रारंभ में ऐसा किया, डिज़ाइन द्वारा। एसईसी का व्यापार सीधा था: ब्रोकर-डीलरों और एपी द्वारा सीधे क्रिप्टो हैंडलिंग को कम करें, एक कम यांत्रिक रूप से कुशल आर्बिट्राज लूप को स्वीकार करें।

निवेशकों का स्प्रेड, ट्रैकिंग और करों पर प्रभाव

जो लागतें एक ईटीएफ धारक के लिए महत्वपूर्ण हैं वे अमूर्त नहीं हैं। वे बोली-पूछ स्प्रेड, NAV के लिए प्रीमियम या छूट के रूप में प्रकट होती हैं, और यह कि ईटीएफ तेजी से बाजारों के दौरान स्पॉट को कितनी अच्छी तरह ट्रैक करता है।

नकद-केवल यांत्रिकी NAV आर्बिट्राज को “तोड़ती” नहीं हैं, लेकिन वे इसे अधिक महंगा और धीमा बना देती हैं क्योंकि फंड को नकद प्राप्त करने के बाद (या नकद डिलीवर करने से पहले) स्पॉट BTC/ETH ट्रेड्स को निष्पादित करना होता है। ये अतिरिक्त खरीद/बिक्री चरण स्लिपेज और बाजार प्रभाव उत्पन्न करते हैं, और वे समय और निपटान के चारों ओर परिचालन घर्षण जोड़ते हैं। क्रिप्टो एडवेंचर निवेशक-दृश्यमान आउटपुट को स्प्रेड, ट्रैकिंग, निपटान घर्षण, परिचालन लागत, और कर हैंडलिंग के रूप में ढालता है, जिनका प्रभाव सबसे स्पष्ट रूप से अस्थिरता या बड़े, एक-तरफ के प्रवाह के दौरान होता है।

इन-काइंड लूप को कसने की प्रवृत्ति रखता है क्योंकि एपी सीधे अंतर्निहित संपत्ति प्रदान कर सकता है। यह निष्पादन का बोझ एपी पर डालता है, जो अक्सर तरलता प्राप्त करने और विभिन्न स्थानों पर इन्वेंटरी प्रबंधित करने के लिए बेहतर स्थिति में होता है। परिणामस्वरूप, आमतौर पर तंग स्प्रेड और कम ट्रैकिंग शोर होता है जब बाजार तेजी से चल रहा होता है, क्योंकि आर्बिट्रेज सिग्नल और पूर्ण किए गए क्रिएट/रीडेम के बीच कम कदम होते हैं।

कर का पहलू वास्तविक है, लेकिन इसे अधिक बढ़ा-चढ़ाकर पेश करना आसान है। Phemex का व्याख्याकार यह दावा करता है कि इन-काइंड रिडेम्प्शन वर्तमान कर कानून के तहत फंड के लिए कर योग्य घटनाएँ नहीं हैं, जबकि नकद रिडेम्प्शन फंड को बढ़ी हुई BTC/ETH बेचने के लिए मजबूर कर सकता है और संभवतः फंड के भीतर लाभ को वास्तविकता में बदल सकता है। Fortune का ढांचा लेनदेन लागतों पर जोर देता है न कि कर पर, जो अतिरिक्त खर्च का मुख्य कारण है। दोनों विचारों को सही तरीके से समझने का तरीका यह है: ETF कर दक्षता इन-काइंड का एक संरचनात्मक लाभ है, लेकिन यह किसी विशेष धारक के लिए कैसे प्रकट होता है, यह इस पर निर्भर करता है कि रिडेम्प्शन के दौरान फंड को वास्तव में क्या करना पड़ता है और यह कितनी बार बढ़ी हुई इन्वेंट्री बेचने के लिए मजबूर होता है।

स्केल ही वह कारण है कि यह प्लंबिंग एक गोलाई त्रुटि बनना बंद कर देती है। Phemex की रिपोर्ट है कि BlackRock का iShares Bitcoin Trustआईबीआईटी) लगभग 774,000 BTC रखता था, जो आपूर्ति का लगभग 3.7% है, जिसमेंएयूएम2026 की शुरुआत में $70B से अधिक। जब उत्पाद इतने बड़े होते हैं, तो "कौन व्यापार करने के लिए मजबूर है" एक बाजार-प्रभाव प्रश्न बन जाता है।

जुलाई 2025 में क्या बदला

जुलाई 2025 के अंत में अमेरिका की संरचना में बदलाव के लिए यह एक महत्वपूर्ण समय है। व्याख्याकारों ने रिपोर्ट किया है कि SEC ने उस अवधि में Bitcoin और Ethereum ETPs के लिए इन-काइंड निर्माण और रिडेम्प्शन की अनुमति दी, जिसमें एक तारीख 29 जुलाई, 2025 के रूप में उल्लेखित की गई है। इसके पहले, ETF जारी करने वालों और स्थानों ने इन-काइंड निर्माण/रिडेम्प्शन को सक्षम करने के लिए प्रस्तावों को आगे बढ़ाया, और विश्लेषकों ने इस कदम को SEC द्वारा अधिक मानक ETP तंत्र की ओर समायोजन के रूप में वर्णित किया।

यहाँ "in-kind जुलाई 2025" जैसे कीवर्ड बातचीत महत्वपूर्ण होती है। नियामक अनुमति ने टूलकिट को बदल दिया, लेकिन इसने तुरंत हर सूचीबद्ध उत्पाद को समान नहीं बना दिया। कार्यान्वयन फंड दस्तावेजों, पात्रता, और यह कि क्या APs और सेवा प्रदाता कार्यप्रवाह चलाने के लिए स्थापित हैं, के आधार पर भिन्न हो सकता है।

यह जो बदलता है वह डिफ़ॉल्ट घर्षण प्रोफ़ाइल है। इन-काइंड की अनुमति के साथ, संरचना वस्तु-ईटीएफ प्लंबिंग के करीब जा सकती है जहाँ अंतर्निहित संपत्ति को नकद के लिए बार-बार खरीदे और बेचे जाने के बजाय स्थानांतरित किया जाता है। यह नकद-केवल कमी के लिए एक सीधा जवाब है जो लॉन्च चरण के दौरान पहचानी गई थी: अतिरिक्त रूपांतरण चरण जो स्लिपेज और परिचालन खींचाव उत्पन्न करते हैं।

यह अधिकांश निवेशकों के लिए यह नहीं बदलता है कि शेयरों को दिन-प्रतिदिन कैसे खरीदा और बेचा जाता है। ईटीएफ धारक अभी भी एक ब्रोकर के माध्यम से एक्सचेंज पर शेयरों का व्यापार करते हैं। क्रिएट/रीडेम प्रक्रिया अभी भी एक प्राथमिक-मार्केट फ़ंक्शन है जो एपी द्वारा चलाया जाता है। एक सामान्य धारक के लिए लाभ अप्रत्यक्ष है, जो तनाव के दौरान तंग स्प्रेड और साफ ट्रैकिंग के रूप में प्रकट होता है न कि ब्रोकर ऐप में एक नए बटन के रूप में।

क्रिप्टो ईटीएफ संरचना का मूल्यांकन कैसे करें

एक पाठक जो उत्पादों की तुलना कर रहा है, उसे एक चेकलिस्ट की आवश्यकता है जो प्राथमिक-मार्केट कार्यप्रवाह से मेल खाती है, न कि विपणन भाषा।

1. पहचानें कि क्या फंड नकद निर्माण, इन-काइंड, या मिश्रण का उपयोग करता है। प्रॉस्पेक्टस भाषा और एक्सचेंज फाइलिंग आमतौर पर स्पष्ट करती हैं कि क्या तंत्र नकद निर्माण या इन-काइंड रिडेम्पशन है। 2. यह पता करें कि जब प्रवाह आते हैं तो क्रिप्टो व्यापार कौन निष्पादित करता है। यदि संरचना नकद आधारित है, तो फंड या इसके एजेंटों को नकद को BTC/ETH एक्सपोजर में परिवर्तित करना होगा। यदि यह इन-काइंड है, तो एपी अंतर्निहित को वितरित या प्राप्त कर रहा है। 3.

इसे तनाव के तहत अपेक्षित घर्षण में अनुवादित करें। अतिरिक्त रूपांतरण चरण तब प्रकट होते हैं जब अस्थिरता उच्च होती है और प्रवाह एकतरफा होते हैं, जो तब प्रीमियम/छूट और ट्रैकिंग वॉबल को स्पष्ट करता है। 4. यदि व्यापार आकार हो तो ईटीएफ को तरलता उत्पाद के रूप में मानें। जो लागत चुकाई जाती है वह बिड-आस्क स्प्रेड के साथ-साथ NAV के लिए कोई प्रीमियम/छूट है, और क्रिएट/रीडेम प्लंबिंग प्रभावित करती है कि मार्केट मेकर इसे कितना तंग रख सकते हैं। 5.

कर दावे को सही बॉक्स में रखें। इन-काइंड ईटीएफ कर दक्षता को फंड स्तर पर सुधार सकता है जिससे नकद के लिए मूल्यवृद्धि की गई BTC/ETH बेचने की आवश्यकता कम हो जाती है, लेकिन वास्तविक परिणाम फंड के व्यवहार और धारक की अपनी कर स्थिति पर निर्भर करता है।

स्थायी रूपरेखा सरल है: नकद बनाम इन-काइंड यह नहीं है कि ईटीएफ कैसे खरीदी जाती है। यह इस बारे में है कि एपी कितनी जल्दी और सस्ते में आर्बिट्रेज लूप चला सकते हैं जो शेयरों को NAV से जोड़े रखता है। यही वह हिस्सा है जो ईटीएफ निर्माण और रिडेम्पशन तंत्र का है जो तब मायने रखता है जब टेप तेज हो जाता है।

लेना

मैंने देखा है कि व्यापारी "नकद-केवल" को एक उबाऊ फुटनोट के रूप में मानते हैं जब तक कि बाजार न फट जाए और ईटीएफ स्पॉट के मुकाबले चिपचिपा महसूस करने लगे। तब अतिरिक्त चरण प्रकट होते हैं: किसी को नकद को BTC में या BTC को नकद में परिवर्तित करने के लिए स्प्रेड को पार करना होगा, और जो पार्टी इसे सबसे खराब क्षण में करने के लिए मजबूर होती है, वह स्लिपेज का भुगतान कर रही होती है।

यह गलतफहमी जो पैसे की लागत है, यह सोच रही है कि इन-काइंड एक जादुई स्विच है जो प्रीमियम/छूट को समाप्त करता है। यह नहीं करता। यह केवल लूप को तंग करता है अंतर्निहित स्थानांतरण को एपी में स्थानांतरित करके और एक रूपांतरण चरण को काटकर। जब प्रवाह एकतरफा होते हैं और अस्थिरता उच्च होती है, तो यह अंतर एक साफ आर्बिट्रेज और एक आर्बिट्रेज के बीच का अंतर होता है जो देर से और महंगा आता है।

स्रोत

• क्रिप्टो एडवेंचर
• फेमेक्स
• भाग्य
• एइन्वेस्ट