DWF Ventures : La plupart des actifs crypto perdent leur…
Le squeeze mNAV se produit alors que Kalshi et Blockchain.com poursuivent d'importants financements à la fin de 2026 à des niveaux de valorisation très différents.
Un nouveau rapport de DWF Ventures suggère que la "prime crypto" sur le marché public qui alimentait autrefois les stratégies de trésorerie des actifs numériques s'estompe, la plupart des grandes actions de trésorerie se négociant désormais à ou en dessous de la valeur de leurs avoirs.
En même temps, les transactions sur le marché privé reprennent de l'ampleur, avec Kalshi en pourparlers pour un tour de financement d'un milliard de dollars à une valorisation annoncée de 40 milliards de dollars et Blockchain.com préparant une introduction en bourse visant 4 à 6 milliards de dollars.
Principaux enseignements
- Seules quatre des 20 plus grandesactifs numériquessociétés de trésorerie paractifssous gestion se négocient au-dessus d'un mNAV de 1, selon DWF Ventures : Bit Digital, Strive,HyperliquidStratégies et BitMine.
- Kalshi est en pourparlers avancés pour un nouveau tour d'environ 1 milliard de dollars à une valorisation annoncée de 40 milliards de dollars, bien que les conditions ne soient pas finales et puissent changer.
- La même entreprise a clôturé une série F de 1 milliard de dollars en mai à une valorisation de 22 milliards de dollars, ce qui représente une augmentation significative si les nouveaux termes sont maintenus.
- Blockchain.com se prépare à une introduction en bourse visant environ 500 millions de dollars de produits et une valorisation de 4 à 6 milliards de dollars après avoir déposé de manière confidentielle des documents d'enregistrement préliminaires auprès de la Securities and Exchange Commission des États-Unis en mai.
Compression Premium DAT : Seules 4 des 20 premières se négocient encore au-dessus de mNAV 1.
Les entreprises de trésorerie d'actifs numériques (DAT) représentent un type spécifique d'exposition au marché public des cryptomonnaies : au lieu de vendre un produit lié à la cryptomonnaie, elles détiennent de grandes quantités de cryptomonnaies au bilan comme stratégie, et les investisseurs achètent l'action comme un substitut.
Le dernier rapport de DWF Ventures soutient que le commerce n'est plus récompensé par la large prime sur laquelle il comptait. Dans le décompte de DWF, seulement quatre des 20 plus grands DAT par actifs sous gestion se négocient au-dessus d'une valeur nette d'actif modifiée (mNAV) de 1 : Bit Digital, Strive, Hyperliquid Strategies et BitMine.
mNAV est le ratio que les traders surveillent pour voir si le marché boursier valorise l'entreprise au-dessus ou en dessous de la valeur de ses actifs sous-jacents. Au-dessus de 1 implique une prime sur les actifs. En dessous de 1 implique une décote, ce qui signifie que le marché offre une exposition aux cryptomonnaies par le biais de l'action pour moins que la valeur implicite des cryptomonnaies au bilan.
Le timing est important car le marché des capitaux dans son ensemble commence à sembler plus ouvert à nouveau.Bitcoina grimpé de plus de 30 % depuis la mi-août, et les financements importants ainsi que la planification d'introductions en bourse sont de nouveau à la une, mais l'aperçu de DWF suggère que les investisseurs publics ne paient pas de manière indiscriminée pour une "exposition crypto" dans des enveloppes d'actions.
Pourquoi la remise sur les actions de trésorerie est importante pour le flywheel « Acheter plus de crypto »
Le boucle de financement principal du modèle DAT ne fonctionne vraiment que lorsque l'action se négocie à un prix supérieur à la valeur nette d'inventaire (NAV). DWF Ventures a résumé le mécanisme de manière simple : « Ce premium permet aux entreprises d'émettre des actions et d'acheter plus de crypto sans diluer les détenteurs existants. »
Voici le piège mécanique. Lorsqu'une société de trésorerie se négocie au-dessus de la valeur liquidative (NAV), elle peut vendre de nouveaux capitaux propres à un prix qui implique plus de valeur que la crypto sous-jacente par action, puis utiliser les produits pour acheter plus de crypto, et l'exposition à la crypto par action peut se maintenir ou même s'améliorer en fonction de la taille et du prix de l'augmentation.
Lorsque l'action se négocie en dessous de la NAV, cette même émission d'actions devient plus difficile à justifier car vendre des actions à un prix réduit peut être dilutif, et cela compromet la capacité du modèle à composer les avoirs par le biais du marché public.
DWF a également fait référence à un précédent de la première vague de la stratégie. Depuis que la stratégie de Michael Saylor a ouvert la voie à laTrésorerie BitcoinEn 2020, la plupart des actions DAT ont sous-performé par rapport à la simple détention de l'actif crypto sous-jacent. Cette sous-performance est importante car elle modifie la base d'acheteurs.
Si l'enveloppe d'équité ne fournit pas de manière fiable soit un multiple de prime, soit un potentiel opérationnel, le marché a tendance à la valoriser plus près des actifs, et le cercle vertueux du « acheter plus de crypto » perd sa source de financement la plus facile.
C'est à ce moment que le cadre du marché divisé commence à ressembler moins à une narration et plus à de la plomberie. Les marchés publics évaluent ces véhicules en fonction de leurs avoirs, tandis que les marchés privés sont encore prêts à écrire de gros chèques à des augmentations agressives lorsque l'histoire est rare, différenciée, ou les deux.
Les évaluations privées réaccélèrent : le tour de financement de 1 milliard de dollars de Kalshi signalé à 40 milliards de dollars contre 22 milliards de dollars en mai.
Kalshi, une plateforme de marché de prédiction, serait en pourparlers avancés pour lever environ 1 milliard de dollars à une valorisation de 40 milliards de dollars. Les discussions ne sont pas finales et les conditions pourraient changer, ce qui est important car le chiffre principal joue un rôle crucial dans la façon dont le marché interprète que "le capital est de retour".
Si le tour se clôture près des conditions rapportées, cela représenterait une nette augmentation par rapport au dernier financement évalué de Kalshi. La société a clôturé un tour de financement de série F de 1 milliard de dollars en mai à une valorisation de 22 milliards de dollars, décrite à l'époque comme doublant sa valorisation depuis décembre.
La liste des participants rapportée en discussion indique également que cela n'est pas positionné comme un pari crypto de niche. Les investisseurs existants Sequoia Capital et Wellington Management ont été cités comme étant en pourparlers pour diriger le tour, avec Tiger Global Management et Dragoneer Investment Group également mentionnés comme participants potentiels.
Du côté de l'introduction en bourse, Blockchain.com se prépare apparemment à entrer en bourse avec un objectif de levée d'environ 500 millions de dollars et vise une valorisation de 4 à 6 milliards de dollars, tout en restant ouvert à une offre plus petite si nécessaire.
La société a déposé en toute confidentialité des documents d'enregistrement préliminaires auprès de la Securities and Exchange Commission des États-Unis en mai, ce qui est l'étape standard pour une entreprise en phase initiale, permettant à un émetteur de traiter les commentaires avant de rendre un S-1 public.
La fourchette de valorisation rappelle également à quel point la barre du marché public peut être plus stricte. Blockchain.com avait précédemment atteint une valorisation de 14 milliards de dollars lors du précédent boom crypto, il y a plus de quatre ans, et la nouvelle fourchette d'introduction en bourse rapportée est bien en dessous de ce pic.
Que va-t-il se passer ensuite pour le financement crypto alors que les primes de valorisation reviennent
Le premier signal à court terme est de savoir si la levée de fonds rapportée de ~1 milliard de dollars de Kalshi à une valorisation de 40 milliards de dollars sera effectivement finalisée dans ces conditions, et si une liste de leaders ou de participants est confirmée une fois la documentation signée.
Pour Blockchain.com, la prochaine étape concrète est le premier pas public après son dépôt confidentiel de mai, qui serait typiquement une déclaration d'enregistrement public et un calendrier de roadshow initial. Tout changement concernant les produits ciblés (~500 millions de dollars) ou la fourchette de valorisation (4 à 6 milliards de dollars) sera la lecture la plus claire du marché sur la demande.
La sécurité des échanges reste une préoccupation latente en arrière-plan. Bitget a mis à jour son estimation de perte due à une violation de 352 millions de dollars à 388 millions de dollars, et la PDG Gracy Chen a déclaré qu'elle n'était "pas très optimiste" quant à la récupération des fonds.
NEAR Intents a bloqué plus de 50 millions de dollars liés à l'attaque et a gelé environ 500 000 dollars, tandis que Tether et Circle ont mis sur liste noire un portefeuille et ont gelé 318 013 dollars en USDT et USDC. Chen a déclaré que la Corée du Nord pourrait être responsable sur la base d'adresses IP correspondantes, bien qu'elle ait souligné que cela n'a pas été prouvé.
Du côté des actions de trésorerie, le principal indicateur du marché est la dispersion : si plus des 20 principaux DAT réintègrent le territoire mNAV > 1 alors que les prix des cryptos restent fermes, ou si les remises s'approfondissent et que le livre de jeu d'émission d'actions reste effectivement fermé.
Mon avis : Un marché divisé est en train d'émerger—Des tours privés chauds, une tarification publique disciplinée
Les titres de dépôt et de levée de fonds sont interprétés comme "les marchés de capitaux crypto sont de retour", et c'est directionnellement vrai, mais l'instantané mNAV de DWF Ventures est le point de friction qui change ce que signifie réellement "de retour".
Si seulement quatre des 20 plus grandes entreprises de trésorerie d'actifs numériques se négocient au-dessus de mNAV 1, le marché public indique aux émetteurs que l'exposition crypto au bilan n'est pas suffisante pour obtenir un multiple de prime, ce qui est exactement la condition dont le flywheel DAT a besoin pour continuer à émettre des actions et à accumuler des participations.
Le seuil qui compte est de savoir si ces véhicules peuvent récupérer des primes soutenues tandis que de grands tours privés et des plans d'introduction en bourse avancent.
Si les valorisations privées continuent d'augmenter tandis que les actions d'exposition crypto publiques restent bloquées à ou en dessous de la NAV, la configuration commence à sembler structurelle plutôt que narrative, et la "prime crypto" devient quelque chose que vous devez à nouveau gagner plutôt que quelque chose que le marché distribue par défaut.
