Grayscale, a16z et CCI pressent la SEC sur les ETF
Des lettres de commentaires fin août 31 plaident pour des examens basés sur les risques et mettent en garde contre l'élargissement du champ de classification.
Grayscale, Andreessen Horowitz (a16z) et le Crypto Council for Innovation (CCI) ont déposé des lettres de commentaires en fin de période, exhortant la Securities and Exchange Commission des États-Unis à éviter de traiter les produits négociés en bourse "nouveaux" comme un seul groupe réglementaire.
Les lettres, datées du 31 août, sont arrivées près de la clôture de la consultation de 60 jours de la SEC ouverte le 30 juin sur la "prochaine génération d'ETFs".
La dernière poussée du crypto pour empêcher les règles des "nouveaux ETF" de devenir un fourre-tout
La Securities and Exchange Commission des États-Unis termine une fenêtre de commentaires de 60 jours sur sa consultation sur la "prochaine génération d'ETFs", et trois des voix les plus institutionnelles du crypto ont utilisé la dernière ligne droite pour tracer une ligne claire : ne laissez pas "nouveau" devenir une catégorie de raccourci qui entraîne des produits non liés dans le même traitement procédural et substantiel.
Grayscale, la société de capital-risque Andreessen Horowitz (a16z) et le Crypto Council for Innovation ont soumis des lettres de commentaires datées du 31 août qui ont été publiées par la SEC vers la fin de la période de commentaires liée à la demande de retour d'information de l'agence du 30 juin.
Dans les trois lettres, la demande commune est d'évaluer les produits négociés en bourse sur leurs paramètres de risque individuels plutôt que d'imposer des restrictions générales à tout ce qui est étiqueté "nouveau", un cadre qu'ils soutiennent pourrait se traduire par des contraintes larges, agnostiques aux produits et un rythme de lancement plus lent pour les futurs produits négociés en bourse liés au crypto.
La consultation elle-même est le crochet procédural. Le 30 juin, la SEC a demandé si les réglementations existantes sont adéquates pour les nouvelles structures d'ETF, comment ces fonds devraient être réglementés et si des changements au processus d'enregistrement sont nécessaires.
L'inquiétude de l'industrie, comme le reflètent ces lettres, est qu'un projet "de nouvelle génération" peut discrètement devenir une nouvelle couche de filtrage pour le cryptoETPsmême lorsque les infrastructures de marché sous-jacentes et les pratiques de divulgation sont déjà développées.
Une deuxième ligne rouge partagée est le "glissement de portée" de la classification. Tous les trois commentateurs se sont opposés à changer les classifications existantes des sociétés d'investissement de manière à ce que des produits détenant des non-titres soient automatiquement inclus dans le cadre de la loi de 1940 sur les sociétés d'investissement.
Cela importe car le régime de la loi sur les sociétés d'investissement n'est pas juste une étiquette. C'est un ensemble d'obligations structurelles et de conformité qui peuvent remodeler la façon dont un produit est construit, ce qu'il peut détenir et à quelle vitesse il peut passer du concept à la cotation.
Demandes de processus : examens coordonnés, délais prévisibles et pré-dépôts confidentiels optionnels
Là où les lettres convergent, c'est sur la réduction du risque de processus, les retards induits par l'incertitude qui peuvent être aussi pertinents pour le marché que n'importe quelle norme de protection des investisseurs substantielle. Là où elles divergent, c'est sur la manière d'ingénier cette prévisibilité sans réécrire les définitions de catégorie d'une manière qui devienne un nouveau point de blocage.
Le pitch procédural d'A16z est la coordination et les délais. Il a exhorté la SEC à coordonner les examens d'enregistrement des fonds et de cotation en bourse, et à adopter des délais plus prévisibles pour les produits novateurs.
L'implication pratique est simple : lorsque l'examen d'enregistrement et l'examen de cotation avancent sur des voies différentes, les émetteurs peuvent finir par franchir une porte pour se bloquer à l'autre, et le marché apprend à évaluer le "temps réglementaire" comme une variable ouverte.
Grayscale et CCI ont mis l'accent sur un levier différent : le pré-dépôt confidentiel optionnel. Les deux ont soutenu une approche où un émetteur pourrait soumettre des documents en privé avant un dépôt public, un mécanisme qui peut réduire le coût des itérations et éviter de forcer les émetteurs à contester chaque problème de rédaction précoce en public.
Dans un marché où les fenêtres de produits peuvent être étroites, la capacité à résoudre des questions techniques avant une tentative de lancement public peut faire la différence entre une séquence de dépôt propre et un processus à arrêts et redémarrages.
Les lettres mettent également en lumière une division que les traders ne devraient pas ignorer car elle peut influencer la manière dont la SEC rédige ses futures orientations. A16z a proposé de réserver le terme "ETF" pour les fonds régis par la loi sur les sociétés d'investissement de 1940. Grayscale a soutenu le cadre opposé, selon lequel "ETF" devrait décrire des caractéristiques économiques indépendamment de l'enveloppe légale.
CCI a adopté une posture plus axée sur la divulgation, en plaidant pour des divulgations de statut d'enregistrement plus claires plutôt qu'une réécriture radicale du cadre d'approbation.
Ce désaccord n'est pas sémantique. Si la SEC adopte une définition étroite de "ETF" uniquement basée sur la loi de 1940, cela pourrait pousser davantage de véhicules liés aux crypto-monnaies à être traités par défaut comme des ETP non-ETF, ce qui peut changer la posture d'examen et les attentes en matière de marketing et de divulgation.
Si elle adopte la vision des caractéristiques économiques de Grayscale, elle risque de brouiller les régimes juridiques à moins que les divulgations ne fassent plus de travail. Le compromis de CCI consiste essentiellement à maintenir les cadres intacts et à rendre l'enveloppe explicite.
Signaux que les traders devraient suivre alors que la SEC passe des commentaires aux prochaines étapes.
Le fait procédural immédiat est que la période de commentaires est écoulée et que la SEC n'a pas publié de calendrier des prochaines étapes dans les documents du paquet. Le premier signal est de savoir si l'agence indique ce qui vient ensuite pour le projet de "prochaine génération d'ETFs", que ce soit une proposition de réglementation, des orientations ou aucune action.
Le deuxième signal est de savoir si la SEC montre une quelconque ouverture à un canal de pré-dépôt confidentiel optionnel pour les ETP novateurs, comme soutenu par Grayscale et CCI. Même un pilote limité ou un chemin au niveau du personnel serait un changement de processus significatif pour le rythme de lancement.
Troisièmement, surveillez les indications que la SEC coordonnera les examens d'enregistrement des fonds et de cotation en bourse ou publiera des délais d'examen plus prévisibles pour les produits novateurs, comme le demande a16z. Un engagement de coordination ne réglerait pas les questions de fond, mais réduirait la prime d'incertitude du marché autour du timing.
Enfin, faites attention à la manière dont la SEC cadre le label "ETF" dans ses futures communications. L'agence peut s'aligner sur une définition uniquement basée sur la loi de 1940, adopter une approche axée sur les caractéristiques économiques, ou aboutir à un compromis axé sur la divulgation, et chaque choix change la manière dont les émetteurs structurent les produits et la rapidité avec laquelle ils peuvent avancer dans le pipeline.
Mon avis : le cadre "novateur" de la SEC devient le prochain risque de goulet d'étranglement pour les délais des ETP crypto.
Le dépôt est perçu dans certains cercles comme une tentative tardive de gagner un traitement plus amical pour les ETP crypto, et je ne pense pas que cela survive au contact de ce que les lettres soulignent réellement.
Le message principal est défensif et procédural : ne laissez pas "novateur" devenir un terme fourre-tout qui justifie des contraintes larges, et ne laissez pas des ajustements de classification tirer discrètement des produits ne détenant pas de titres dans le régime de la loi sur les sociétés d'investissement par défaut.
Le seuil qui compte est de savoir si la SEC considère ces commentaires comme une incitation à standardiser le processus, à coordonner les examens, à établir des délais plus clairs, et peut-être à permettre des dépôts préalables confidentiels, ou comme une autorisation à formaliser une catégorie "novatrice" avec ses propres conditions supplémentaires.
Si l'agence choisit la première option, la configuration commence à ressembler à un risque de processus réduit plutôt qu'à un nouvel obstacle substantiel, et c'est ce qui rendrait ce développement important en termes pratiques.
