Jefferies déconseille d'acheter la chute de Circle, alerte…
La banque a averti que les vents contraires pour le CRCL pourraient persister alors qu'un consortium de stablecoins de plus de 140 membres vise des économies de distribution.
Jefferies a conseillé à ses clients de ne pas acheter le rebond de Circle après la vente, arguant que la concurrence croissante des stablecoins pourrait exercer une pression sur la croissance et la part de marché de l'USDC. La note a mis en avant le modèle de partage des revenus de réserve d'Open USD et le double rôle de Coinbase comme un nœud de risque clé avant le renouvellement d'un accord commercial prévu en août.
Points clés
- Jefferies a informé ses clients qu'il ne "profiterait pas de la baisse" dans Circle et a averti que "les vents contraires pour CRCL sont peu susceptibles de s'atténuer", en soulignant l'augmentationstablecoincompétition incluant Open USD.
- Les actions de Circle ont rebondi d'environ 5 % mercredi après une chute de 17 % mardi.
- Open USD est décrit comme étant soutenu par plus de 140 entreprises, y compris Stripe, Coinbase, Visa, Mastercard et BlackRock, avec un plan de partage des revenus de réserve avec les participants.
- L'implication de Coinbase dans Open USD a suscité des interrogations car Circle dépend fortement de la distribution de Coinbase et génère environ 95 % de ses revenus grâce aux intérêts sur les réserves de USDC, avec un accord commercial apparemment en cours de renouvellement en août.
L'appel de Jefferies "Ne pas acheter la baisse" arrive après la chute de 17 % de CRCL.
Circle (CRCL) a augmenté mercredi, rebondissant d'environ 5 % après une chute de 17 % mardi. Ce mouvement a mis en place une configuration classique d'achat sur repli dans une action récemment introduite en bourse, adjacente aux cryptomonnaies. La réponse de Jefferies était franche.
Dans une note aux clients, la société a écrit : « Acheter la baisse ? Nous ne le ferions pas », et a ajouté que « les vents contraires pour CRCL sont peu susceptibles de s'atténuer. » L'argument principal n'était pas que l'USDC est soudainement cassé. C'était que le paysage concurrentiel pour les stablecoins indexés sur le dollar évolue vers des acteurs qui contrôlent déjà la distribution.
Jefferies a présenté Circle comme détenant environ 25 % d'un marché de stablecoins de 300 milliards de dollars, avec l'USDC lancé en 2018. La prudence de la banque était centrée sur la question de savoir si la croissance de l'offre d'USDC et la part de marché peuvent se maintenir alors que les banques, les entreprises de paiement et les fintechs poussent leurs propres rails de stablecoins.
Open USD : 140+ soutiens et partage des revenus de réserve : la nouvelle proposition concurrentielle
Open USD est positionné comme un stablecoin consortium soutenu par plus de 140 entreprises, dont Stripe, Coinbase, Visa, Mastercard et BlackRock. La proposition phare du consortium est économique : il prévoit de partager les revenus de réserve avec les entreprises participantes.
Cela compte car les revenus de réserve constituent le pool de marge dans ce secteur. Si un nouvel entrant peut combiner une distribution intégrée avec une répartition des revenus plus agressive, il peut rivaliser sur les incitations plutôt que sur les fonctionnalités on-chain.
La note de Jefferies a traité Open USD comme un exemple concret de ce manuel, arguant que les nouveaux entrants ont maintenant quelque chose que Circle n'avait pas dans ses premières années : de grands réseaux préexistants qui peuvent pousser l'adoption rapidement.
Le lien Coinbase : concentration de la distribution rencontre un nouveau consortium
Jefferies a signalé la participation de Coinbase à Open USD comme le point de pression que les traders ne devraient pas ignorer. Circle est décrit comme étant fortement dépendant de Coinbase en tant que principal partenaire de distribution, et Circle tire environ 95 % de ses revenus des intérêts gagnés sur les réserves d'USDC.
Cette combinaison rend les conditions de distribution et les incitations des partenaires particulièrement conséquentes. Jefferies a déclaré que l'accord commercial Circle–Coinbase serait apparemment renouvelé en août. La banque a également déclaré qu'elle ne considère pas que l'adhésion de Coinbase à Open USD soit un signe que Coinbase abandonne l'USDC.
Le risque, tel qu'il est formulé, est plus incrémental et plus structurel : Coinbase pourrait éventuellement promouvoir des stablecoins concurrents, et même des changements modestes dans le routage par défaut ou les incitations peuvent se refléter dans la croissance de l'USDC.
Le PDG de Circle, Jeremy Allaire, a publiquement réagi, arguant que les stablecoins sont des « entreprises de réseau » construites au fil des ans. Il a souligné les milliers d'intégrations de l'USDC, la liquidité profonde à travers les échanges et le DeFi, et les approbations réglementaires dans des marchés tels que l'Europe et le Japon.
Allaire a également contesté l'idée que donner des revenus de réserve est un repas gratuit, écrivant : « Donner tous les revenus est une recette pour affamer une infrastructure », et critiquant les dynamiques de consortium : « De grands groupes de grandes entreprises se coordonnent mal, ont des incitations mal alignées, ralentissent les choses et créent rarement l'espace pour une véritable innovation durable. »
Lorenzo Valente d'ARK Invest a fait écho à la critique de la coordination, comparant la gouvernance du consortium à DAOs et qualifiant la prise de décision de « glaciaire ». Il s'est demandé si les grandes entreprises resteraient engagées sous la pression réglementaire, tout en notant que Circle et Tether ont passé des années à construire une infrastructure réglementaire mondiale et des licences.
Signaux que les traders devraient suivre dans les 30 à 60 jours suivants
Le catalyseur le plus significatif est toute confirmation du calendrier de renouvellement de Circle–Coinbase en août et si les termes de distribution ou de partage des revenus changent. Dans ce contexte, de petits ajustements contractuels peuvent avoir plus d'importance que les récits marketing.
Les prochaines divulgations d'Open USD comptent également. Le marché a le concept principal, mais pas les mécanismes : comment les revenus de réserve sont partagés, qui est éligible et quelles obligations ou contrôles les membres du consortium acceptent.
Les traders devraient également surveiller les preuves d'un impact réel sur le marché, pas seulement les listes de membres du consortium. Tout changement signalé dans la croissance de l'offre de USDC ou la part de marché par rapport aux nouveaux lancements de consortium, de banques ou de stablecoins fintech déplacerait cela d'une menace théorique à un flux observable.
Enfin, les voies de licence et d'approbation des stablecoins sur les principaux marchés sont un test de résistance. Les acteurs en place pointent vers les approbations existantes dans des endroits comme l'Europe et le Japon. La cohésion d'un consortium est mise à l'épreuve lorsque la réglementation impose des choix difficiles et que la gouvernance lente devient un coût.
Pourquoi les accords de distribution de stablecoins sont le véritable champ de bataille pour CRCL
Je ne pense pas que l'appel de Jefferies concerne vraiment si USDC est une technologie « bonne ». Il s'agit de qui contrôle les points d'entrée et qui est payé pour pousser un stablecoin dans les portefeuilles, les échanges et les flux de paiement. La proposition de partage des revenus de réserve d'Open USD est une attaque directe contre cette marge de distribution.
Le seuil qui compte est de savoir si les incitations de Coinbase changent visiblement à l'approche du renouvellement de août, selon les rapports. Si l'économie de distribution s'éloigne même légèrement de USDC, la configuration commence à sembler structurelle plutôt que dictée par le récit, car les revenus de Circle sont concentrés dans les intérêts de réserve et son plus grand partenaire de distribution se trouve au centre du nouveau consortium.
