Katana के Fisher का कहना है RWA उपयोग 20% के करीब है

कटाना के मैथ्यू फिशर लोकप्रिय दावे के खिलाफ हैं कि टोकनाइज्ड वास्तविक दुनिया की संपत्तियों का "सब-1%" DeFi उपयोग हो रहा है, यह तर्क करते हुए कि यह आंकड़ा एक मापन कला है। उनका ढांचा उन संपत्तियों के लिए प्रभावी उपयोग को "हिलने के लिए बनाई गई" के करीब ~20% रखता है जब गैर-मोबाइल आपूर्ति और ऑफ-कॉन्ट्रैक्ट संपार्श्विक उपयोग को ध्यान में रखा जाता है।

मुख्य बिंदु

• कटाना के मैथ्यू फिशर ने कहा कि टोकनाइज्ड-संपत्ति का उपयोग गैर-मोबाइल आपूर्ति को छोड़ने, धारक के इरादे को समायोजित करने और ऑफ-कॉन्ट्रैक्ट संपार्श्विक उपयोग जोड़ने के बाद ~20% के करीब दिखता है।
• व्यापक रूप से दोहराया जाने वाला "सब-1% उपयोग" आंकड़ा एक बाजार-व्यापी रीड के रूप में प्रस्तुत किया गया है लेकिन इसे केवल तीन टोकनाइज्ड मनी मार्केट फंड्स को ट्रैक करने के रूप में वर्णित किया गया है, जिनका कुल $7.2 बिलियन है और लगभग $50 मिलियन तैनात किया गया है।
• व्यापक बास्केट सामग्री रूप से उच्च रीडिंग उत्पन्न करते हैं, जिसमें DeFiLlama के डेटा का उपयोग करते हुए 11.7% और CoinShares के $7.4 बिलियन Q2 जमा से लगभग ~19% शामिल है बनाम RWA.xyz का कुल $38 बिलियन।
• फिशर ने तर्क किया कि लीवरेज ट्रेडर्स के लिए बाध्यकारी सीमा निपटान और रिडेम्प्शन का समय है, यह अनुमान लगाते हुए कि एक T+1 संपत्ति पर 4x स्थिति बनाने में ~8 लूप, या ~8 दिन लगते हैं और ~8 दिन में समाप्त होती है।

क्यों '1% से कम' RWA उपयोगिता मीम बार-बार सामने आता है

''1% से कम'' की रेखा बनी रहती है क्योंकि यह एक साफ फैसला की तरह लगता है, ''टोकनाइजेशन: बहुत सारे संपत्तियों का निर्माण हुआ, लगभग कोई भी काम नहीं कर रहा है। फिशर का बिंदु सरल और मीम के लिए अधिक हानिकारक है। बाजार एक अनुपात पर बहस कर रहा है बिना यह सहमति किए कि अंश में या हर में क्या है।

फिशर का ढांचा यह है कि टोकनाइज्ड RWA ''उपयोगिता'' को एक सार्वभौमिक KPI की तरह माना जा रहा है जबकि यह वास्तव में एक पद्धति लेबल है। उन्होंने लिखा कि ''जिससे आप पूछते हैं उसके आधार पर, DeFi में वास्तव में उपयोग किए जा रहे टोकनाइज्ड वास्तविक दुनिया की संपत्तियों का हिस्सा 1% से कम है, या 7%, या 11.7%, या लगभग 20% है,'' और कि ''इनमें से कोई भी एक ही चीज़ को नहीं मापता।''

यह ट्रेडर्स के लिए महत्वपूर्ण है क्योंकि उपयोगिता बहस अक्सर यह जानने के लिए एक प्रॉक्सी के रूप में उपयोग की जाती है कि क्या RWA संपार्श्विक वास्तव में वास्तविक बैलेंस-शीट प्लंबिंग बन रहा है या एक मार्केटिंग परत बना हुआ है। यदि माप गलत है, तो बाजार अपनाने को गलत तरीके से पढ़ने का जोखिम उठाता है जैसे कि यह रुका हुआ है जबकि यह केवल उन स्थानों में हो रहा है जहां डैशबोर्ड नहीं देख सकते।

संख्यात्मक/हर समस्या: $7.2B बनाम $50M, 11.7%, और उसी वर्ष में ~19%

फिशर ने सबसे अधिक उद्धृत ''1% से कम'' आंकड़े को एक संकीर्ण बास्केट से जोड़ा: तीन टोकनाइज्ड मनी मार्केट फंड। उन्होंने ब्लैकरॉक का नाम लिया।बिल्ड करें, सर्कल का USYC और फ्रैंकलिन टेम्पलटन का iBENJI, और उनके संयुक्त आकार को $7.2 बिलियन के रूप में रखा गया है जिसमें लगभग $50 मिलियन "तैनात" हैं। उस परिभाषा के अनुसार, उपयोगिता बहुत छोटी दिखती है। फिर यह आलोचना दोहराई जाती है जैसे कि यह टोकनाइज्ड RWA बाजार का पूरा वर्णन करती है।

टोकरी को चौड़ा करें और संख्या बदलती है। फिशर ने कहा कि DeFiLlama का डेटाउपज11.7% उपयोग तब होता है जब अधिक टोकनाइज्ड संपत्तियाँ और स्थान शामिल किए जाते हैं। उन्होंने एक अलग "एक ही बाजार, एक ही तिमाही" तुलना की ओर भी इशारा किया जो उच्च किशोरों के करीब है: CoinShares के $7.4 बिलियन Q2 जमा की संख्या बनाम RWA.xyz के $38 बिलियन कुल, जिसे उन्होंने लगभग ~19% के रूप में संक्षेपित किया।

फैलाव ही कहानी है। 1% से कम, 11.7%, और ~19% सभी "सही" हो सकते हैं यदि वे अलग-अलग सवालों का जवाब दे रहे हैं। फिशर की शिकायत है कि बाजार सबसे छोटे नंबर को इस तरह उद्धृत करता है जैसे कि यह अंतिम संख्या हो।

उन्होंने बाजार स्तर पर हरित संख्या के चयन पर भी हमला किया। इस लेख में सार्वजनिक ब्लॉकचेन पर लगभग $51 बिलियन के टोकनाइज्ड आरडब्ल्यूए का उल्लेख किया गया है, और फिशर ने बर्नस्टीन अनुसंधान का हवाला दिया कि इसका लगभग 47% निजी क्रेडिट है। उनका तर्क है कि निजी क्रेडिट संरचनात्मक रूप से एक खराब हरित संख्या है।संरचना योग्यतता-शैली मीट्रिक क्योंकि यह "परंपरागत वित्त में भी ज्यादा नहीं हिलता," और टोकनाइजेशन इसके रिडेम्पशन कैलेंडर या धारक आधार को नहीं बदलता।

यदि लगभग आधा बाजार पूंजीकरण एक ऐसे संपत्ति वर्ग में है जिसे मोबाइल संपार्श्विक के रूप में डिज़ाइन नहीं किया गया है, तो "51 बिलियन डॉलर में से कितना सक्रिय रूप से DeFi में तैनात है" एक श्रेणी की गलती बन जाती है। यह गलत चीज़ को माप रहा है, फिर परिणाम को विफलता कह रहा है।

‘उपयोगिता’ क्या चूकती है: प्रतिबंधित टोकन, पार्क किए गए धारक, और अदृश्य संपार्श्विक

फिशर ने कम उपयोगिता को तीन श्रेणियों में विभाजित किया, और केवल एक सीधा उत्पाद विफलता है।

पहला है “डिजाइन द्वारा प्रतिबंधित।” उन्होंने प्रारंभिक प्रमुख उत्पादों का वर्णन किया जैसे कि स्थानांतरण प्रतिबंध और व्हाइटलिस्ट गेट जो उन्हें संपार्श्विक के रूप में कार्य करने से रोकते हैं, भले ही मांग मौजूद हो। उन्होंने BUIDL और अपोलो के ACRED को एक “ट्रॉफी श्रेणी” में समूहित किया जो सुर्खियाँ उत्पन्न करती है लेकिन इसमें पर्याप्त गेटिंग होती है जिससे DeFi-शैली का पुन: उपयोग कठिन हो जाता है। एक ऐसे उत्पाद में भाग लेने वाले ने इसे “एक भयानक उत्पाद” के रूप में वर्णित किया।

दूसरा है “इरादे से पार्क किया गया।” फिशर का उदाहरण एक फाउंडेशन था जो अपने बैलेंस शीट पर BUIDL रखता था ताकि ब्लैकरॉक को अपनी श्रृंखला पर तैनात करने के लिए आकर्षित किया जा सके, जिसे उन्होंने “एक सुर्खी खरीदना, न कि उपज रणनीति” के रूप में वर्णित किया। उस संदर्भ में, कम ऑनचेन तैनाती इस बात का संकेत नहीं है कि संपत्ति का उपयोग नहीं किया जा सकता। यह इस बात का संकेत है कि धारक इसका उपयोग नहीं करना चाहता।

तीसरा है “अदृश्य रूप से उपयोग किया गया,” जहाँ मापन समस्या संरचनात्मक बन जाती है। फिशर ने ऑफ-कॉन्ट्रैक्ट संपार्श्विक पथों की सूची दी जो असली काम करती हैं लेकिन स्मार्ट-कॉन्ट्रैक्ट TVL डैशबोर्ड में नहीं दिखतीं: बिनेंस और फ्रैंकलिन टेम्पलटन के माध्यम से ऑफ-एक्सचेंज संपार्श्विक के रूप में BENJI, व्युत्पत्तियों के मार्जिन के रूप में BUIDL को स्वीकार किया जाना, और क्रैकेन द्वारा लिवरेज ट्रेड के लिए टोकनाइज्ड इक्विटीज को संपार्श्विक के रूप में लेना।

ये उदाहरण समान बाजार-संरचना वास्तविकता की ओर इशारा करते हैं। यदि संपार्श्विक उपयोगिता को बढ़ती हुई रूप से कस्टोडियंस और केंद्रीकृत स्थलों के माध्यम से व्यक्त किया जाता है, तो केवल ऑनचेन उपयोगिता मेट्रिक्स प्रणालीगत रूप से अपनाने की संख्या को कम कर देंगे। बाजार “निष्क्रिय” आपूर्ति के बारे में बहस करता रहेगा जबकि असली गतिविधि मार्जिन सिस्टम और कस्टडी समझौतों में बैठी होगी।

देखने के लिए संकेत: वन-शॉट लीवरेज नीलामी, स्टेबलकॉइन रेल, और नियम निर्माण जो 'गेट्स को गिरा देता है'

फिशर का व्यापारी-संबंधित बाधा समय है, केवल अनुमति नहीं। उन्होंने तर्क किया कि टोकनाइज्ड आरडब्ल्यूए अक्सर T+1, T+2, या रिडेम्प्शन कैलेंडर पर निपटते हैं, जो लीवरेज लूप को अनुक्रमिक रूप से चलाने के लिए मजबूर करता है। उनका ठोस उदाहरण एक T+1 संपत्ति पर 4x स्थिति थी जो लगभग 8 लूप लेती है, जिसका अर्थ है कि निर्माण में लगभग ~8 दिन और अनवाइंड करने में ~8 दिन लगते हैं।

उन्होंने यह भी चेतावनी दी कि रिडेम्प्शन कैलेंडर तनाव के दौरान लूप की गई स्थितियों को अवधि उत्पादों में बदल सकते हैं। अपोलो के ACRED का उदाहरण लेते हुए, उन्होंने कहा कि उन्होंने इसे Polygon PoS पर संपार्श्विक के रूप में ऑनचेन लाने पर काम किया Securitize, गॉंटलेट, और एक मोर्फो-पावर्ड वॉल्ट के साथ। उन्होंने कहा कि यह "एक हद तक" काम करता है, लेकिन अणु रिडेम्प्शन के लिए ऑन-डिमांड तरलता की आवश्यकता को उजागर किया क्योंकि रिडेम्प्शन त्रैमासिक होते हैं। उन्होंने दावा किया कि यदि एक त्रैमासिक-रिडेम्प्शन फंड को 4x लूप किया जाता है, तो पूरी तरह से अनवाइंड करने में एक साल तक लग सकता है।

अनुक्रमिक लूपिंग के चारों ओर एक प्रस्तावित रास्ता चक्र गणना को संकुचित करना है। फिशर ने उन प्रोटोकॉल की ओर इशारा किया जैसे 3F, जो Ethereum मुख्यनेट पर मोर्फो पर निर्मित है, जो एक ऑनचेन नीलामी का उपयोग करता है जहां विशेषज्ञ एक शॉट में लक्षित लीवरेज के लिए पूरा पूंजी अग्रिम करते हैं, कई निपटान चक्रों को एक में समेटते हैं। पाठ 3F के लिए अपनाने के माप प्रदान नहीं करता है, इसलिए खुला प्रश्न यह है कि क्या यह संरचना एक अवधारणा डेमो से परे स्केल करती है।

नियमन पर, फिशर ने तर्क किया कि महत्वपूर्ण अनुक्रम निपटान धन से शुरू होता है। उन्होंने कहा कि GENIUS अधिनियम विश्वसनीय स्थिरकॉइन रेल को सक्षम करने के लिए टोकनाइज्ड प्रतिभूतियों की तुलना में अधिक महत्वपूर्ण है, और उन्होंने इसे स्पष्ट रूप से कहा: “आप बिना निपटान धन के एक संपार्श्विक बाजार नहीं रख सकते।” उन्होंने यह भी कहा कि CLARITY सीनेट में रुक गई है, और सुझाव दिया कि निकट-अवधि में प्रगति CFTC और SEC में प्रशासनिक नियम बनाने के माध्यम से आ सकती है जो अनुपालन चिंता को कम करती है और जारीकर्ताओं को प्रतिबंधात्मक गेट को ढीला करने की अनुमति देती है।

मेरा पढ़ना: यदि बाजार RWA संपार्श्विक उपयोग को माप नहीं सकता है, तो यह अपनाने की वक्रता को गलत मूल्यांकन करेगा।

जो सीमा महत्वपूर्ण है वह यह नहीं है कि उपयोग 1% या 20% पर प्रिंट होता है। यह इस बात पर निर्भर करता है कि क्या बाजार तीन अलग-अलग राज्यों को अलग कर सकता है: ऐसे संपत्तियाँ जो नहीं चल सकतीं, ऐसी संपत्तियाँ जो चल सकतीं हैं लेकिन गैर-DeFi कारणों के लिए रखी गई हैं, और ऐसी संपत्तियाँ जो अनुबंध से बाहर संपार्श्विक कार्य कर रही हैं। यदि ये बकेट मिश्रित रहते हैं, तो हर डैशबोर्ड चार्ट एक कथा हथियार बन जाता है बजाय एक संकेत के।

वास्तविक परीक्षण यह है कि क्या निपटान और पुनर्खरीद की शर्तें इतनी संकुचित होती हैं कि लीवरेज क्रिप्टो मार्जिन की तरह व्यवहार करे बजाय एक धीमी अवधि के व्यापार के। यदि एक-बार की नीलामी लीवरेज और स्थिरकॉइन निपटान रेल T+1/T+2 लूप को कुछ ऐसा बनाते हैं जो परमाणु के करीब हो, तो “उपयोग” एक बहस नहीं रह जाता और एक जोखिम पैरामीटर बन जाता है जिसे व्यापारी वास्तव में मूल्यांकन कर सकते हैं।

स्रोत

• CoinDesk