CME attaque la CFTC pour annuler l'approbation de Kalshi
L'échange soutient que le produit devrait être traité comme un swap Dodd-Frank et affirme que l'agence a omis l'analyse requise.
Le groupe CME a intenté une action en justice contre la Commodity Futures Trading Commission pour annuler l'approbation de fin mai de l'agence concernant les contrats à terme perpétuels de Kalshi aux États-Unis, y compris un perpétuel bitcoin.
L'affaire repose sur la question de savoir si la CFTC peut traiter un perpétuel comme un contrat à terme plutôt que comme un « swap » au sens de Dodd-Frank, une classification qui modifie le cadre réglementaire pour les perpétuels crypto liés aux États-Unis.
Points clés
- Le groupe CME demande à un tribunal d'annuler l'approbation de fin mai de la CFTC concernant les contrats à terme perpétuels de Kalshi et les produits auto-certifiés associés.
- Le procès allègue que le processus d'approbation de la CFTC a violé Dodd-Frank et n'a pas analysé de manière indépendante si le bitcoin perpétuel est conforme à la loi.
- CME soutient que le perpétuel bitcoin de Kalshi devrait être réglementé comme un « swap » au sens de Dodd-Frank, et non comme un « futur », car cette étiquette modifie les exigences pour les émetteurs et les participants.
- La CFTC a également émis une lettre de non-action le même jour à Coinbase, qui a été décrite comme ouvrant potentiellement une voie pour lister des perpétuels via un intermédiaire offshore.
CME poursuit la CFTC en justice au sujet du perpétuel Bitcoin de Kalshi aux États-Unis.
Le CME Group a poursuivi la CommodityFuturesLa Commission de négociation en juin a demandé à un tribunal d'annuler l'approbation fin mai de la première contrat à terme perpétuel de Kalshi aux États-Unis. Le recours que cherche le CME est clair : annuler l'approbation et les produits auto-certifiés qui y sont liés.
Le timing est important. La plainte a été déposée un jour après que le PDG sortant de la CME, Terry Duffy, a déclaré que l'entreprise déposerait, transformant ce qui aurait pu être un désaccord réglementaire tranquille en un test direct devant le tribunal de l'approche de la CFTC concernant une classe de produits qui domine le crypto offshore.dérivés.
C'est également une escalade inhabituelle en termes de structure de marché aux États-Unis. Une grande bourse remet en question la gestion par son régulateur principal d'un produit dérivé récemment approuvé, et le fait d'une manière qui oblige le tribunal à examiner les aspects juridiques, et non le marketing.
Le conflit central : Les contrats à terme perpétuels sont-ils réellement des swaps Dodd-Frank ?
Les contrats à terme perpétuels, ou "perps", sont des contrats de type futur qui n'expirent généralement pas et sont maintenus en adéquation avec le marché au comptant grâce à des paiements périodiques souvent appelés financement. Cette caractéristique de "non-expiration" est exactement ce que le CME essaie de transformer en un levier légal.
La position de la CME est que le contrat à terme perpétuel de Kalshi sur le bitcoin n'est pas vraiment un contrat à terme.
Il devrait être considéré comme un « swap » en vertu de Dodd-Frank, qui est une catégorie définie dans le texte de loi et qui entraîne différentes implications réglementaires quant à la manière dont les produits sont listés et aux exigences qui s'appliquent aux entreprises qui les proposent et aux participants qui les échangent.
Ce qui se démarque ici, c'est à quel point une grande partie de la conversation sur les contrats perpétuels de crypto-monnaies aux États-Unis se résume à cette question de classification unique. Si la CFTC peut considérer un perpétuel comme un contrat à terme, le chemin vers des contrats perpétuels réglementés aux États-Unis ressemble davantage à une extension des dérivés cotés en bourse existants.
Si les perpétuels sont contraints dans la catégorie des swaps, le chemin de conformité et de listing peut changer de manière significative, et le fardeau se déplace vers un ensemble différent de règles.
La CME a également présenté les perpétuels comme une menace concurrentielle pour ses produits à terme à long terme. Ce n'est pas une simple note de bas de page. C'est l'incitation économique derrière l'argument juridique, et cela explique pourquoi ce combat a lieu maintenant, alors que les lieux réglementés aux États-Unis examinent jusqu'où ils peuvent pousser l'enveloppe des dérivés.
L'attaque procédurale de la CME : violations présumées de Dodd-Frank et approbation « à la va-vite »
La lame la plus aiguisée de la CME est procédurale. La plainte soutient que la CFTC n'a pas effectué le travail que Dodd-Frank exige lorsqu'elle est confrontée à un produit nouveau qui pourrait correspondre à une catégorie statutaire définie.
Le procès de la CME déclare : « La CFTC n'a pas engagé sa propre analyse pour déterminer si son approbation du contrat perpétuel Bitcoin de Kalshi en tant que futur est conforme à la loi », et ajoute : « La CFTC n'a même pas mentionné la disposition pertinente de Dodd-Frank définissant le 'swap'. En effet, le mot 'swap' n'apparaît nulle part dans l'Ordre. »
C'est une allégation très spécifique. Ce n'est pas juste « nous ne sommes pas d'accord avec le résultat ». C'est « l'agence n'a pas lutté avec la définition contrôlante ». La CME affirme également que la CFTC a « approuvé à la va-vite la demande de Kalshi », ce qui est le genre de formulation conçu pour orienter le tribunal vers des échecs de procédure plutôt que vers des débats techniques sur la conception du produit.
L'effet de second ordre dont les traders devraient se soucier est que les arguments procéduraux peuvent s'étendre au-delà de ce produit unique. Si un tribunal accepte l'idée que la CFTC doit explicitement engager la définition de swap lors de l'approbation des perpétuels en tant que contrats à terme, cette logique peut déborder sur la manière dont d'autres dérivés nouveaux sont auto-certifiés ou approuvés à l'avenir.
Il existe également une véritable zone grise juridique en arrière-plan. L'ancienne conseillère générale de Starkware, Katherine Kirkpatrick Bos, a déclaré dans un e-mail : « Le futur n'est défini nulle part, tandis que le swap a été défini par Dodd-Frank. » Elle a ajouté que la CFTC a la discrétion de catégoriser des produits nouveaux ayant des caractéristiques d'un futur en tant que futurs plutôt qu'en tant que swaps.
Sur X, elle a déclaré qu'il n'y a « aucun précédent clair » sur « la livraison future » étant une exigence pour un futur.
Cette ambiguïté joue dans les deux sens. La CME soutient que l'absence d'expiration est déterminante. Le contrepoint est que l'asymétrie du texte, le swap étant défini et le futur non défini, peut laisser à la CFTC une marge de manœuvre pour classer.
Signaux que les traders devraient suivre alors que le règlement des perpétuels aux États-Unis est mis à l'épreuve
Le signal de marché à court terme n'est pas le prix. C'est le processus.
Tout d'abord, surveillez toute action judiciaire concernant la demande de CME d'annuler l'approbation de fin mai de la CFTC pour les contrats à terme perpétuels de Kalshi et les produits auto-certifiés associés. Une injonction, un briefing accéléré ou une posture de rejet précoce enverraient chacun un message différent sur la manière dont le tribunal prend au sérieux les revendications procédurales.
Deuxièmement, surveillez si la CFTC clarifie ou défend publiquement son approche de classification des perpétuels en tant que contrats à terme par rapport aux swaps en réponse au procès. La plainte de CME concerne explicitement l'absence d'engagement sur la définition des swaps. Toute réponse de l'agence qui comble cette lacune modifie le terrain d'information.
Troisièmement, suivez les mouvements de suivi d'autres plateformes cherchant à lister des perpétuels réglementés aux États-Unis, en particulier tout ce qui est lié à la posture de non-action de Coinbase décrite dans la même fenêtre de fin mai. Les détails de cette lettre et de la structure de « l'intermédiaire offshore » ne sont pas fournis ici, mais la séquence est importante.
Cela suggère que la posture du régulateur sur les perpétuels pourrait être plus large qu'une simple approbation de Kalshi.
Enfin, gardez un œil sur tout changement dans les orientations ou la posture d'application de la CFTC concernant l'auto-certification pour les dérivés novateurs après ce défi. CME ne conteste pas seulement l'étiquette. Elle conteste le chemin.
C'est un combat de structure de marché déguisé en combat de définitions
Je lis cela comme CME essayant de réinitialiser le chemin réglementaire pour les perpétuels crypto cotés aux États-Unis en forçant un tribunal à examiner si la CFTC peut traiter un perpétuel comme un contrat à terme plutôt que comme un swap selon Dodd-Frank. Le titre est « swaps contre contrats à terme », mais l'objet réel est le contrôle sur la manière dont les perpétuels sont produits à l'intérieur du règlement américain.
Le schéma à noter est que CME s'appuie le plus sur la procédure, pas seulement sur la classification. Les citations dans la plainte visent à créer un récit favorable au tribunal : l'agence n'a pas effectué sa propre analyse, n'a même pas mentionné la définition des swaps, et a « tamponné » la demande. Si ce cadre tient, cela ne menace pas seulement l'approbation de Kalshi.
Cela met la pression sur la CFTC pour qu'elle montre son travail la prochaine fois qu'unmarché de contrats désignéessaie de s'auto-certifier quelque chose qui ressemble à un perp.
Il y a deux scénarios clairs.
Scénario A : le tribunal signale tôt que les revendications procédurales ont du poids. La confirmation ressemblerait à un traitement accéléré, à un ordre significatif abordant l'absence d'analyse de définition de swap, ou à tout recours qui suspend ou menace l'approbation que CME souhaite voir annulée.
Dans ce monde, l'impact immédiat est l'incertitude quant à savoir si les perps peuvent être mis à l'échelle en tant que produits à terme aux États-Unis sans une justification légale plus explicite. L'impact de second ordre est que d'autres lieux peuvent ralentir les inscriptions jusqu'à ce que la logique de classification soit plus claire.
Scénario B : le tribunal est peu réceptif, soit en rejetant tôt, soit en considérant que le pouvoir discrétionnaire de la CFTC est suffisamment large étant donné que "futur" n'est pas défini dans Dodd-Frank tandis que "swap" l'est.
L'invalidation ressemblerait à un tribunal refusant d'aborder l'argument de définition de swap comme une question préalable, ou signalant autrement que l'agence peut catégoriser des produits nouveaux avec des caractéristiques semblables à des futurs en tant que futurs.
Dans ce monde, l'approbation de Kalshi devient un précédent en pratique, et la posture de non-action de Coinbase le même jour commence à avoir plus d'importance car elle laisse entrevoir une ouverture plus large pour l'accès aux perps liés aux États-Unis, même si les contraintes exactes restent floues.
Mon scénario de base à partir des faits en main est que cela reste un combat procédural plus longtemps que les gens ne s'y attendent. CME ne discute pas des mécanismes de financement ou des spécifications de contrat dans l'extrait que nous avons. Elle soutient que la CFTC a omis la définition statutaire qu'elle devait confronter.
La thèse est confirmée si le tribunal oblige la CFTC à justifier explicitement, en termes de Dodd-Frank, pourquoi un perpétuel bitcoin peut être traité comme un contrat à terme plutôt que comme un swap.
