स्टेबलकॉइन क्या है: इसकी स्थिरता और टूटने के कारण

एक स्थिर मुद्रा एक क्रिप्टो टोकन है जिसे एक संदर्भ संपत्ति के मुकाबले स्थिर मूल्य बनाए रखने के लिए डिज़ाइन किया गया है, जो अक्सर अमेरिकी डॉलर होता है। यह इतना "एक डिजिटल डॉलर" नहीं है जितना कि एक डॉलर का दावा एक तंत्र के साथ, और तनाव परीक्षण हमेशा इस पर निर्भर करते हैं कि क्या 1 टोकन को जल्दी से $1 में परिवर्तित किया जा सकता है।

मुख्य निष्कर्ष

• एक स्थिर मुद्राका $1 मूल्य एक बाजार परिणाम है जो एक "निकासी द्वार" जैसे जारीकर्ता पुनर्खरीद, ऑनचेन तरलता, या मध्यस्थता द्वारा समर्थित है।
• स्थिर मुद्राओं के मुख्य प्रकार हैं एक फिएटबैक्ड स्टेबलकॉइन, एक क्रिप्टो बैक्ड स्टेबलकॉइन, और एक एल्गोरिदमिक स्टेबलकॉइन, और प्रत्येक अलग तरीके से विफल होता है।
• USDC का 10-13 मार्च 2023 SVB सप्ताहांत दिखाता है कि जब प्राथमिक रिडेम्प्शन सीमित होते हैं तो सेकेंडरी-मार्केट कीमतें कैसे गैप कर सकती हैं।
• स्टेबलकॉइन नियमन EU (MiCA), सिंगापुर (MAS), यूके (FCA), और अमेरिका (GENIUS अधिनियम) के चारों ओर विस्तारित हुआ, जो रिजर्व और रिडेम्प्शन के चारों ओर नियमों को कड़ा करता है।

स्टेबलकॉइन और एक पेग का विचार

एक स्टेबलकॉइन काम करता है क्योंकि यह एक विशिष्ट संदर्भ मूल्य को लक्षित करता है और फिर इसे लागू करने के लिए बाजारों को भर्ती करता है। वह लक्ष्य पेग है, आमतौर पर 1 टोकन ≈ $1। महत्वपूर्ण विवरण यह है कि पेग प्रकृति का एक कानून नहीं है और न ही यह एक गारंटी है। यह एक मूल्य संबंध है जो तब होता है जब टोकन और संदर्भ संपत्तिके बीच का रूपांतरण पथ खुला और विश्वसनीय रहता है।

यह ढांचा महत्वपूर्ण है क्योंकि "स्टेबलकॉइन क्रिप्टो क्या है" का अक्सर उत्तर एक भावना के साथ दिया जाता है, न कि एक तंत्र के साथ। स्टेबलकॉइन ऐसे क्रिप्टो-एसेट होते हैं जिन्हें एक संदर्भ संपत्ति के खिलाफ स्थिर मूल्य बनाए रखने के लिए डिज़ाइन किया गया है, आमतौर पर अमेरिकी डॉलर। स्थिरता का लक्ष्य संपत्तियों के समर्थन और या नियमों के माध्यम से प्राप्त किया जाता है जो आपूर्ति को बदलते हैं। जब उन समर्थन को questioned किया जाता है, तो टोकन $1 से दूर व्यापार कर सकता है भले ही डिज़ाइन अन्यथा का इरादा रखता हो।

Aडिपेगयह उस रिश्ते में टूटने का नाम है। स्रोत इसे परिभाषित करते हैं।डिपेगएक सामग्री विचलन के रूप में, जो निर्धारित संदर्भ मान से ऊपर या नीचे हो सकता है। क्रैकेन का शैक्षिक सामग्री यह भी बताती है कि व्यापारी स्क्रीन पर जल्दी सीखते हैं: छोटे विचलन केवल इसलिए हो सकते हैं क्योंकि तरलता स्थान और समय के अनुसार भिन्न होती है। यही कारण है कि "स्थिर" को "लंगर डाला हुआ" के रूप में पढ़ा जाना चाहिए, "स्थिर" के रूप में नहीं।

स्वच्छ मानसिक मॉडल यह है कि एक स्थिर मुद्रा को प्राइम ब्रोकरage खाते में नकद की तरह माना जाए। स्क्रीन पर संख्या केवल इसलिए महत्वपूर्ण है क्योंकि वहाँ एक निकासी का दरवाजा है। यदि निकासी का दरवाजा चौड़ा है, तो आर्बिट्राज प peg को कसकर रखता है। यदि निकासी का दरवाजा संकरा होता है, तो द्वितीयक बाजार इस जोखिम की कीमत लगाना शुरू कर देते हैं कि रूपांतरण धीमा, सीमित, या हानिकारक होगा।

स्टेबलकॉइन अपनी वैल्यू कैसे बनाए रखते हैं

तीन तंत्र बार-बार सामने आते हैं, और प्रत्येक एक अलग निकासी द्वार के साथ पेग की रक्षा करता है। इको इन्हें इस प्रकार वर्गीकृत करता है: (1) एक संरक्षक द्वारा रखे गए फिएट रिजर्व, (2) क्रिप्टोगिरवीलॉक किया गयास्मार्ट अनुबंध1:1 से ऊपर के अनुपात में, और (3) एल्गोरिदमिक आपूर्ति समायोजन जो एक जोड़े गए संपत्ति के खिलाफ मिंट और बर्न करते हैं। यह तंत्र निर्धारित करता है कि कौन परिवर्तित कर सकता है, वे किसमें परिवर्तित करते हैं, और जब सभी एक साथ प्रयास करते हैं तो क्या होता है।

एक फिएट समर्थित स्थिर मुद्रा के लिए, निकासी का दरवाजा जारीकर्ता की पुनर्खरीद है। जब डॉलर आते हैं तो जारीकर्ता टोकन मिंट करता है और जब टोकन वापस आते हैं तो डॉलर के लिए टोकन को पुनर्खरीद करता है। यह सुनिश्चित करता है कि अधिकृत धारक विश्वसनीय रूप से समान मूल्य पर पुनर्खरीद कर सकें और जब द्वितीयक बाजार के व्यापारी मानते हैं कि पुनर्खरीद बड़े पैमाने पर वास्तविक है। यहीं पर स्थिर मुद्रा के भंडार महत्वपूर्ण होते हैं। ईको नोट करता है कि बड़े जारीकर्ता स्वतंत्र लेखा फर्मों से मासिक प्रमाणपत्र प्रकाशित करते हैं, जिसमें टेथर के लिए बीडीओ और सर्कल के लिए डेलॉइट का उल्लेख है, यह दिखाने के लिए कि आपूर्ति का समर्थन क्या करता है।

एक क्रिप्टो समर्थित स्थिर मुद्रा के लिए, निकासी का दरवाजा परिसमापन है। उपयोगकर्ता प्रत्येक $1 जारी किए गए के लिए $1 से अधिक ऑनचेन संपार्श्विक को लॉक करके स्थिर मुद्रा को मिंट करते हैं, जो डिज़ाइन द्वारा संपार्श्विककरण है। यदि संपार्श्विक की कीमतें गिरती हैं और एक स्थिति थ्रेशोल्ड को पार कर जाती है, तो प्रोटोकॉल प्रणाली को सॉल्वेंट रखने के लिए संपार्श्विक को परिसमापित करता है। मेकरडीएओ, जिसे अब स्काई के रूप में पुनः ब्रांडेड किया गया है, ने 2017 में DAI के साथ इस मॉडल की शुरुआत की, जब संपार्श्विक परिसमापन स्तरों के माध्यम से गिरता है तो ओवरकॉलैटरलाइज्ड स्थितियों और नीलामियों का उपयोग करते हुए।

एक एल्गोरिदमिक स्थिर मुद्रा के लिए, निकासी का दरवाजा एक जोड़े गए संपत्ति के खिलाफ आर्बिट्रेज और प्रणाली के अपने मिंट और बर्न नियम हैं। डिज़ाइन का प्रयास करता है कि जब कीमत पेग से ऊपर होती है तो आपूर्ति को बढ़ाकर और जब कीमत पेग से नीचे होती है तो आपूर्ति को संकुचित करके कीमत को $1 पर वापस लाना, अक्सर दो टोकनों के बीच स्वैप करके। यह तब तक सुचारू लग सकता है जब तक विश्वास पलट नहीं जाता, क्योंकि तंत्र जोड़े गए संपत्ति के बाजार मूल्य और तरलता पर निर्भर करता है।

मुख्य स्थिर मुद्रा प्रकार और उदाहरण

स्थिर मुद्रा बाजार में कस्टोडियल डॉलर का दबदबा है, न कि चतुर ऑनचेन इंजीनियरिंग। ईको रिपोर्ट करता है कि स्थिर मुद्राएँ 29 अप्रैल, 2026 तक लगभग $319.6B की संपत्ति वर्ग के रूप में हैं, जिसमें फिएट-समर्थित टोकन बाजार का लगभग 84% हैं। यह दबदबा वैचारिक नहीं है। यह यांत्रिक है। डॉलर के लिए पुनर्खरीद सबसे सरल कहानी है, भले ही यह बैंकों, कस्टोडियनों और नीति में जोखिम को संकेंद्रित करता है।

दो नाम जिन्हें अधिकांश शुरुआती पहचानते हैं, वे टेथर और यूएसडी कॉइन हैं। ईको के अप्रैल 2026 के आंकड़े USDT को लगभग $189.6B के परिसंचरण में और USDC को लगभग $77.6B में रखते हैं, DAI लगभग $4.7B और स्काई के USDS लगभग $8.4B में। ये आंकड़े समय-संवेदनशील हैं, लेकिन पदानुक्रम महत्वपूर्ण है। तरलता आमतौर पर उस स्थान पर समूहित होती है जहां बाजार पहले से ही है, और वही तरलता अधिक स्थानों पर पेग को तंग रखने में मदद करती है।

“स्थिर मुद्राओं के प्रकार” केवल वर्गीकरण नहीं है। यह एक मानचित्र है कि जब कुछ गलत होता है तो नुकसान कौन उठाता है। फिएट-समर्थित सिक्कों के साथ, नुकसान तब प्रकट होता है जब भंडार प्रभावित होते हैं, अप्राप्य होते हैं, या पुनर्खरीद सीमित होती है। क्रिप्टो-संपार्श्विक सिक्कों के साथ, नुकसान तब लेवरेज्ड मिंटर्स पर परिसमापन के माध्यम से धकेल दिया जाता है जब संपार्श्विक गिरता है। एल्गोरिदमिक डिज़ाइनों के साथ, नुकसान किसी भी व्यक्ति पर आ सकता है जो स्थिर मुद्रा रखता है जब प्रतिक्रियाशील लूप टूटता है।

लोगों की तुलना वास्तव में जिस पर ध्यान देते हैं, वह है usdt बनाम usdc, क्योंकि दोनों फिएट-समर्थित हैं लेकिन उनके पास समान बैंकिंग पदचिह्न, नियामक स्थिति, या रिडेम्प्शन एक्सेस नहीं है। इको ने यह उजागर किया कि सर्कल का USDC MiCA-पालन करने वाला है जबकि टेथर ने MiCA प्राधिकरण प्राप्त करने का प्रयास नहीं किया और इसे नियामित EU एक्सचेंजों से हटा दिया गया। यह कोई नैतिक निर्णय नहीं है। यह एक वितरण तथ्य है जो यह बदलता है कि तरलता कानूनी रूप से कहां बैठ सकती है।

लोग स्थिरकॉइन का उपयोग क्यों करते हैं

स्थिरकॉइन इसलिये मौजूद हैं क्योंकि अधिकांश क्रिप्टो गतिविधियां अभी भी एक स्थिर लेखांकन इकाई चाहती हैं। व्यापारी BTC या ETH की अस्थिरता के बिना PnL को पार्क करना चाहते हैं। प्रोटोकॉल को ऋणों की कीमत, तरलता पूलों का उद्धरण, और तरलता के थ्रेशोल्ड सेट करने के लिए डॉलर-जैसी माप की आवश्यकता होती है। यही कारण है कि स्थिरकॉइन वह कार्यशील पूंजी हैं जो डेफाई है, न कि एक साइड फीचर।

इको चार मुख्य उपयोग मामलों की सूची बनाता है जो मांग को स्थायी बनाए रखते हैं: सीमा पार भुगतान, DeFi संपार्श्विक, खजाना प्रबंधन, और एक्सचेंजों और बैंक खातों के बीच ऑन और ऑफ रैंप। बिंदु यह नहीं है कि स्थिरकॉइन हमेशा सस्ते या हमेशा बेहतर होते हैं। बिंदु यह है कि वे टोकन की तरह निपटाते हैं जबकि अधिकांश समय नकद की तरह व्यवहार करते हैं, जो तब एक शक्तिशाली संयोजन होता है जब बैंकिंग रेल धीमी या खंडित होती हैं।

DeFi संपार्श्विक वह जगह है जहां स्थिरकॉइन डिज़ाइन विकल्प दूसरे क्रम के प्रभावों में बदल जाते हैं। मार्च 2023 के USDC एपिसोड पर फेडरल रिजर्व नोट स्थिरकॉइन को विकेंद्रीकृत वित्त में डॉलर-जैसी कार्यक्षमताओं को निभाते हुए और जारीकर्ताओं के लिए चलने योग्य देनदारियों के रूप में वर्णित करता है। जब एक प्रमुख स्थिरकॉइन डगमगाता है, तो प्रोटोकॉल जो इसे 'नकद संपार्श्विक' के रूप में मानते हैं, झटके को संचारित कर सकते हैं। SVB सप्ताहांत के दौरान, डाई के पेग स्थिरता मॉड्यूल ने USDC और अन्य स्थिरकॉइन के खिलाफ एक-से-एक विनिमय सुविधाएं प्रदान कीं, और उन PSMs को तेजी से निकाला गया, एक स्थिरकॉइन में तनाव खींचा गया जिसका SVB के साथ कोई सीधा संपर्क नहीं था।

शुरुआत करने वालों के लिए, मांग को समझने का सबसे सरल तरीका यह देखना है कि जोड़े कहां उद्धृत किए जाते हैं। केंद्रीकृत एक्सचेंज USDT या USDC के खिलाफ स्पॉट बाजारों का एक बड़ा हिस्सा उद्धृत करते हैं क्योंकि स्थिरकॉइन हर व्यापार के लिए बैंकिंग रेल को छूने की आवश्यकता को कम करते हैं और व्यापारियों को तुरंत जोखिम वाले संपत्तियों और 'नकद' के बीच घुमाने देते हैं।

मुख्य जोखिम और कैसे डिपेग होते हैं

डिपेग सभी एक ही घटना नहीं हैं। वे बाजार के निकास द्वार को फिर से मूल्यांकन कर रहे हैं। जब द्वार रिडेम्प्शन होता है, तो विफलता मोड एक दौड़ की तरह दिखता है। जब द्वार परिसमापन होता है, तो विफलता मोड श्रृंखलाबद्ध परिसमापन और नीलामी तनाव की तरह दिखता है। जब द्वार एल्गोरिदमिक आर्बिट्रेज होता है, तो विफलता मोड प्रत्यावर्तीता और आत्मविश्वास की सर्पिल की तरह दिखता है।

USDC का मार्च 10–13, 2023 SVB एपिसोड सबसे साफ केस स्टडी है क्योंकि इसने प्राथमिक और द्वितीयक बाजारों को अलग किया। फेड के दस्तावेज बताते हैं कि सर्कल ने 10 मार्च को रात 10 बजे खुलासा किया कि वह SVB में अनबीमित जमा के रूप में रखे गए $3.3B के भंडार तक पहुंच नहीं बना सका, जो उस समय भंडार का लगभग 8% था। रिडेम्प्शन अनुरोध बढ़ गए। जब सर्कल ने बैंकिंग घंटे की सीमाओं के कारण सप्ताहांत में प्राथमिक बाजार संचालन बंद कर दिए, तो USDC ने द्वितीयक बाजारों पर अपना पेग खो दिया। फेड $0.86 का एक न्यूनतम रिपोर्ट करता है, जबकि अन्य स्रोत विशिष्ट स्थान-विशिष्ट प्रिंट का हवाला देते हैं, जो ठीक यही बिंदु है। द्वितीयक बाजार भविष्य के रिडेम्प्शन के लिए संभाव्यता-भारित मूल्य का व्यापार करता है जब रिडेम्प्शन वर्तमान में उपलब्ध नहीं होता।

एल्गोरिदमिक विफलताएं स्पेक्ट्रम के दूसरे छोर पर हैं। टेराUSD का मई 2022 का पतन दिखाता है कि एक एल्गोरिदमिक स्थिरकॉइन कितनी तेजी से 'ठीक काम करता है' से 'कोई बोली नहीं' में जा सकता है। इको का वर्णन है कि UST ने तीन दिनों में लगभग $18B का बाजार पूंजीकरण खो दिया, जबकि चांगेली ने टेरा पारिस्थितिकी तंत्र में लगभग $60B को मिटा दिया और LUNA की आपूर्ति में विस्फोट का वर्णन किया। सटीक संख्या इस बात पर निर्भर करती है कि क्या मापा जा रहा है, लेकिन तंत्र वही था। एक बार जब जोड़ी गई संपत्ति रिडेम्प्शन को विश्वसनीय रूप से अवशोषित नहीं कर सकी, तो आर्बिट्रेज लूप एक फीडबैक लूप में बदल गया।

जोखिम शासन और नियंत्रण से भी आता है। केंद्रीकृत जारीकर्ता पते को प्रतिबंधों का पालन करने के लिए फ्रीज कर सकते हैं, जिसे इको और चांगेली दोनों एक वास्तविक संचालन विशेषता मानते हैं। यह प्लेटफार्मों के लिए कुछ श्रेणियों के धोखाधड़ी और अनुपालन जोखिम को कम कर सकता है, लेकिन यह उन धारकों के लिए एक अलग जोखिम पैदा करता है जो अनुमति रहित हस्तांतरणीयता पर निर्भर करते हैं।

नियमन और व्यावहारिक सुरक्षा जांच

स्टेबलकॉइन नियमन एक सैद्धांतिक बहस नहीं रह गया और 2023 से 2026 के बीच नामित नियम पुस्तिकाओं के सेट में बदल गया। इको प्रमुख ढांचे की सूची देता है: यूरोपीय संघ का MiCA शासन, सिंगापुर का MAS स्टेबलकॉइन ढांचा, यूके FCA के अंतिम स्टेबलकॉइन नियम, और फरवरी 2026 में पारित अमेरिका का GENIUS अधिनियम। MiCA ने 30 जून, 2024 को स्टेबलकॉइनों के लिए पूर्ण प्रभाव में आया और उन्हें "एसेट-रेफरेंस्ड टोकन" और "ई-मनी टोकन" के रूप में वर्गीकृत किया।

नियमन महत्वपूर्ण है क्योंकि यह पुनःधन की वचनबद्धता और आरक्षित सीमाओं को आकार देता है जो उस वचनबद्धता को विश्वसनीय बनाते हैं। इको का GENIUS अधिनियम का सारांश भुगतान स्टेबलकॉइनों और उपज-उत्पादक टोकनों के बीच एक स्पष्ट रेखा खींचता है, और यह भुगतान स्टेबलकॉइन जारीकर्ताओं के लिए आरक्षित संपत्ति की आवश्यकताओं को निर्दिष्ट करता है। यह डिपेग के खिलाफ कोई गारंटी नहीं है, लेकिन यह यह मानकीकरण करने का प्रयास है कि स्टेबलकॉइन आरक्षित क्या हो सकते हैं।

एक शुरुआती-अनुकूल मूल्यांकन प्रक्रिया इस बात से शुरू होती है कि स्टेबलकॉइन अपनी पिग बनाए रखते हैं, न कि ब्रांडिंग से। वे जांच जो वास्तव में विफलता मोड से मेल खाती हैं, वे हैं:

1. निकासी द्वार की पहचान करें। क्या रूपांतरण जारीकर्ता पुनःधन, ऑनचेन लिक्विडेशन, या एल्गोरिदमिक आर्बिट्रेज द्वारा समर्थित है। 2. बैकिंग पथ की पुष्टि करें। फिएट-समर्थित सिक्कों के लिए, प्रकाशित प्रमाणपत्रों की तलाश करें और किन संपत्तियों को आरक्षित के रूप में सूचीबद्ध किया गया है। क्रिप्टो-समर्थित सिक्कों के लिए, संपार्श्विक मॉडल और लिक्विडेशन डिज़ाइन का निरीक्षण करें। 3.

बाधा का मानचित्रण करें। फेड का USDC मामला दिखाता है कि प्राथमिक पुनःधन बैंकिंग घंटों और संचालन सीमाओं द्वारा सीमित किया जा सकता है, भले ही संपत्तियाँ मौजूद हों। 4. निर्भरता श्रृंखलाओं की जांच करें। फेड यह उजागर करता है कि कैसे DeFi इंटरलिंकिंग जैसे डाई के PSMs एक केंद्रीकृत स्टेबलकॉइन से "विकेंद्रीकृत" में जोखिम आयात कर सकते हैं। 5.

डिपेग की संभावना का मूल्यांकन करें। क्रैकेन का यह कहना कि छोटे विचलन तरलता-प्रेरित हो सकते हैं, उपयोगी है, लेकिन इसे सॉल्वेंसी के साथ भ्रमित नहीं किया जाना चाहिए। एक तंग पिग आत्मविश्वास और तरलता का लक्षण है, सुरक्षा का प्रमाण नहीं।

लेना

मैंने बहुत से लोगों को स्टेबलकॉइनों को "नकद" के रूप में मानते हुए देखा है और फिर आश्चर्यचकित होते हैं जब नकद एक दावा की तरह व्यवहार करता है। 10-13 मार्च, 2023 का USDC सप्ताहांत इसका उदाहरण है: सर्कल ने SVB में फंसे $3.3B का खुलासा किया, प्राथमिक पुनःधन सप्ताहांत में धीमा हो गया, और द्वितीयक बाजारों ने वही किया जो वे हमेशा करते हैं जब निकासी द्वार संकीर्ण होता है। उन्होंने देरी और अनिश्चितता की कीमत तय की।

महंगा गलतफहमी यह है कि पिग एक वादा है। यह एक व्यापार है जो साफ होता है क्योंकि कोई 1 टोकन को $1 में तेजी से परिवर्तित कर सकता है। जब वह रूपांतरण पुनःधन, लिक्विडेशन, या आर्बिट्रेज होता है, तो तनाव में केवल एक सवाल महत्वपूर्ण होता है कि क्या दरवाजा खुला रहता है जब सभी एक साथ इसके लिए पहुंचते हैं।

स्रोत

• फेडरल रिजर्व
• इको
• क्रैकेन
• चेंजेली