Algoritmik stablecoin'lar neden başarısız oluyor? Kısa…

Algoritmik stabilcoinler ve neden başarısız oldukları bir çirkin mekaniğe dayanıyor: “stabilite” çoğunlukla ikincil piyasa likiditesiyle desteklenen bir güven vaadi, geri alınabilir rezervler değil. O likidite bir satış sırasında kaybolduğunda, protokolün peg savunma kuralları zorunlu, döngüsel minting ve satışa dönüşebilir ve bu da bir depeg'i ölüm spiraline hızlandırır.

Anahtar Çıkarımlar

• Bir algoritmikstabilcoin1 dolarlık bir peg hedefler ve bu, tamamen geri alınabilir rezervler değil, zincir içi arz kuralları ve teşvikler kullanır.
• Temel kırılganlık, yansıma: peg savunması, stres anlarında kaybolma eğiliminde olan güven ve likiditeye bağlıdır.
• TerraUSD'nin Mayıs 2022 çöküşü, peg savunmasının LUNA'yı hiper enflasyona soktuğu ve her iki token'ın değerini yok ettiği kanonik başarısızlık modunu gösterdi.
• Post-Terra tasarımları, hayatta kalma için ideolojiyi değiştirerek kısmiteminatlandırmave devre kesiciler gibi açık tamponlara yöneldi.

Algoritmik stablecoin'ler basit terimlerle

Bir stablecoin, genellikle 1 $'lık öngörülebilir bir fiyatta işlem yapmaya çalışan bir token'dır, böylece trader'lar değerlerini dolar göndermeden park edebilirler. Peg, hedef fiyattır. Fark, vaadin arkasında yatan şeydir.Fiat- destekli coin'ler off-chain rezervlerine dayanır. Kripto destekli coin'ler on-chain teminatve tasfiyekurallarına dayanır. Algoritmik bir stablecoin, piyasayı istikrara kavuşturmayı amaçlayan kod odaklı teşviklere dayanır.

Bir ekranda, vaat basit görünüyor: token 1,00 $ basarsa, “istikrarlı”dir. Altındaki mekanizma, coin peg'in üzerinde işlem yaptığında arzı genişleten ve altında işlem yaptığında arzı daraltan otomatik bir merkez bankasına daha yakındır. O daralma zor kısımdır, çünkü herkes çıkmak istediğinde diğer tarafı gönüllü olarak almak için birine ihtiyaç duyar.

İşte burada algoritmik stablecoin riski, “stablecoin tesisatı” gibi görünmekten çıkıp daha çok sentetik kısa pozisyona benzemeye başlar.dalgalanmaPozisyon. Sakin piyasalarda, $1'den küçük sapmalar derin likidite ve sağlam güven sayesinde arbedeye tabi tutulabilir. Dalgalanma yükseldiğinde, sistem aslında kendi güvenilirliği üzerine sigorta satıyor. Piyasa, pegin savunulacağına inancı kaybederse, talep kaybolabilir ve istikrar kuralları hızlandırıcı hale gelebilir.

Bu çerçeve aynı zamanda yeni başlayanların sıkça sorduğu bir soruyu yanıtlıyor: stablecoin'ler güvenli mi? Bazıları sıkıcı olacak şekilde tasarlanmıştır. Algoritmik tasarımlar akıllı olacak şekilde mühendislik ile oluşturulmuştur ve akıllı olmak genellikle çıkış kapısı kalabalıklaştığında kırılgandır.

Kullanılan ana peg mekanizmaları

Üç aile sürekli olarak ortaya çıkıyor ve hepsi fiyatı $1'e geri itmeye çalışıyor; ya arzı değiştirerek ya da sahiplerin sahip olduğu şeyleri değiştirerek.

1. Rebase modelleri. Bir rebase, cüzdan bakiyelerini otomatik olarak değiştirir, böylece toplam arz fiyat sapmaları ile genişler veya daralır. Ampleforth (AMPL) standart örnektir. Token peg'in üzerinde işlem görüyorsa, arz genişler. Altında işlem görüyorsa, arz daralır.

Sorun psikolojik ve mekanik: sahipler “istikrarı” sabit bir dolar değeri olarak deneyimlemezler, değişen bir token sayısı olarak deneyimlerler ve piyasa hala varlıküzerinde anlamlı dalgalanma ile fiyatlandırma yapabilir.

2. Seigniorage veya çoklu token mint-burn modelleri. Bu sistemler stablecoin'i, dalgalanmayı absorbe eden ikinci bir token ile eşleştirir. TerraUSD (UST) ve LUNA klasik örnektir. Stablecoin $1'in altında işlem gördüğünde, sistem stablecoin'i yakan ve destek token'ını basan bir takas sunar, stablecoin arzını küçültür. Stablecoin $1'in üzerinde işlem gördüğünde, daha fazla stablecoin basar, arzı genişletir.

Tasarım, destek token'ının yeterli değer ve likiditeye sahip olduğunu varsayar, böylece geri alımlar güvenilir hale gelir.

3. Kesirli veya hibrit modeller. Bunlar kısmi teminat ile algoritmik kontrolü birleştirir. FRAX, kaynak materyalde adı geçen örnektir ve bir kısmını desteklemek için USDC rezervlerini kullanırken hala algoritmik ayarlamalar yapıldığı şekilde tanımlanmıştır. Nokta mükemmellik değildir. Nokta, sistemi hemen reflexif minting'e zorlamadan bir güven şokunu absorbe edebilecek bir tampon olmaktır.

Üçü de aynı işi yapmaya çalışıyor: sapmayı kârlı hale getirerek sabiti korumak için arbitraj. Başarısızlık modu da paylaşılmıştır: arbitraj yalnızca geri ödeme ayağı güvenilir ve likit olduğunda çalışır.

Algoritmik stabilcoin'lerin neden sıklıkla başarısız olduğu

İlk başarısızlık modu güven bağımlılığıdır ve yapısaldır. Kaynaklar, mekanizmanın yalnızca kullanıcılar sabitin korunacağına inanıyorsa çalıştığını tanımlar. O inanç bir his değildir. Bu, DEX havuzları, CEX emir defterleri ve gürültü boyunca token'ı tutma isteği olarak ifade edilen bir piyasa koşuludur. O koşul bozulduğunda, sistemin son çare kredi vereni yoktur. Kuralları vardır ve kurallar likidite yaratmaz.

İkinci başarısızlık modu koşu dinamiğidir. Fast Company, bu çöküşleri panik kaynaklı “koşular” olarak tanımlar ve bu da bir ölüm sarmalına yol açabilir. Bu, yeni başlayanlar için doğru zihinsel modeldir: sahipler çıkmak için acele ettiğinde, protokol, onu istikrara kavuşturması gereken şeyi daha fazla yapmaya zorlanır.

Tasarım, dalgalı bir destek token'ına geri ödemeler sunarak arzı daraltıyorsa, sistem aslında riski, piyasanın onu tutmak istemediği tam anda destek token'ına itiyor.

Üçüncü başarısızlık modu, destek token'ındaki yansıtıcılıktır. Seigniorage tasarımları sadece bir sabitin bozulma riskiyle. Eşleştirilmiş tokeni arz patlamasıyla sıfıra doğru çekme riski taşırlar. Eğer peg savunması, yedek tokeni agresif bir şekilde basarsa, yedek fiyat düşebilir, bu da sistemin geri alımları karşılamak için daha fazla basım yapması gerektiği anlamına gelir. Bu, tüccarların erken tanıması gereken ölüm spiralinde bir stablecoin desenidir.

Dördüncü kova operasyonel kırılganlıktır. Bleap grupları, akıllı sözleşme güvenlik açıkları ve oracle hataları gibi teknik sorunlar, likidite bağımlılığı gibi ekonomik sorunlar, paniği artıran psikolojik geri bildirim döngüleri ve Terra sonrası düzenleyici riskler dahil olmak üzere riskleri sınıflandırır; bunlar arasında AB'nin MiCA çerçevesi altında yapılan incelemeler de vardır. Bunların hiçbiri kötü niyet gerektirmez. Sadece stres gerektirir.

TerraUSD ve LUNA ölüm spirali

Mayıs 2022, 'Terra UST neden çöktü' sorusuna en net cevaptır ve 'ust depeg açıklandı' konusunu somut hale getirmenin en iyi yoludur. UST bir zamanlar 18 milyar dolardan fazla bir değere sahipti ve Bleap, UST ve LUNA'nın birleşik çöküşünün 40 milyar dolardan fazla piyasa değerini silip süpürdüğünü rapor ediyor. Mekanizma sessizce başarısız olmadı. Tam olarak programlandığı gibi, piyasanın absorbe edemeyeceği bir ölçekte başarısız oldu.

UST'nin peg savunması bir takasa dayanıyordu: kullanıcılar 1 LUNA karşılığında 1 UST alabiliyor ve tersine. UST 1 doların altında işlem gördüğünde, sistem UST'yi yakmayı ve LUNA basmayı teşvik etti. Bu, LUNA değeri tutabildiği sürece işe yarar ve yeni basılan arzın yarattığı satış baskısını absorbe eder.

Koşu sırasında, bu varsayım bozuldu. Bleap, peg savunması sırasında LUNA'nın kontrolsüz basımı ve hiper enflasyonuna önemli bir başarısızlık dinamiği atfediyor. Daha fazla UST sahibi çıkmaya çalıştıkça, daha fazla LUNA basıldı. Daha fazla LUNA piyasaya çıktıkça, LUNA'nın fiyatı düştü. LUNA'nın fiyatı düştükçe, sistem, her UST geri alımı için 1 dolar değer sağlamak amacıyla daha fazla LUNA basmak zorunda kaldı. Geri bildirim döngüsü peg savunmasını hızlandırıcı bir hale getirdi.

Anchor'ın yaklaşık %20 APY'si, acemilerin gözden kaçırdığı diğer bir parçadır. Sübvanse edilmiş getiri, geçici talep satın alabilir ve kırılganlığı maskeleyebilir. Güven sarsıldığında, teşvik odaklı sahipler 'yeniden dengelemiyorlar.' Kaçış yaparlar ve protokolün istikrar kuralları, daha fazla satış baskısı üreten bir mekanizma ile likidite şokuna karşı savaşır.

Stablecoin tasarım riskini nasıl değerlendirilir

Herhangi bir tasarımı stres test etmek için hızlı bir yol, piyasa tek yönlü olduğunda çıkış likiditesinin nereden geldiğini sormaktır. Aşağıdaki kontrol listesi ideoloji ile ilgili değildir. Sistem güven kırıldığında inandırıcı bir tamponun olup olmadığı ile ilgilidir.

1. Gerçek teminatı belirleyin. Tasarım teminatsızsa, gerçek destek inanç artı piyasa derinliğidir. Eğer karma ise, soru, rezervlerde hangi varlıkların bulunduğu ve bunların geri alımları güvence altına almak için yeterince açık olup olmadığıdır.

2. Peg savunma yolunu haritalandırın. Fiyat $1'in altındayken tam olarak ne oluyor ve sistem satıcılara hangi varlığı veriyor. Cevap "dalgalı bir token basıyor" ise, tasarım bir koşu sırasında arka planda dalgalanmayı ithal ediyor demektir.

3. Frenleri arayın. Bleap, gerçek rezervler veya teminat tamponları ve aşırı minting'i önlemek için devre kesiciler gibi hafifletme fikirlerine açıkça işaret ediyor. Bir gaz pedalına sahip olmayan bir tasarım hızlı bir şekilde başarısız olmaya mahkumdur.

4. Algoritmik olanı kripto teminatlı olandan ayırın. Cointelegraph, algoritmik tasarımları teminatlı stablecoin'lerle karşılaştırıyor ve MakerDAO'nun DAI'sini teminatlı bir modelin örneği olarak kullanıyor. Fark önemlidir çünkü açık teminat ve tasfiye mekanikleri, saf refleksif arz oyunlarından farklı bir başarısızlık yüzeyidir.

Her değerlendirme sonunda daha geniş bir soru geri dönüyor: bir stablecoin ne olmalı. Cevap "güvenilir bir dolar vekili" ise, tasarım herkesin aynı çıkışı istediği tam anlarda hayatta kalmalıdır.

Alıntı

Tüccarların bir algoritmik stablecoin'i nakit ikamesi olarak ele alıp, ilk gerçek stres mumu gelene kadar böyle davrandığını, ardından peg'in bir risk varlığı gibi davrandığında şaşırdıklarını izledim. Pahalı yanlış anlama, algoritmanın teminat olduğunu düşünmektir. Değildir. Teminat, güven ve likiditedir ve bunlar piyasa boşlukları oluştuğunda kaybolan ilk şeylerdir.

Mayıs 2022'deki TerraUSD'nin çözülmesi hala en temiz şablondur. Savunma mekanizması arka planda token'ı agresif bir şekilde basmaya başladığında ve o arka plan kaymaya başladığında, sistem artık "istikrar sağlama" işlevini yerine getirmiyor. Düşen bir teklife arz üretiyor. İşte o an, ölüm sarmalı kelimesi bir metafor olmaktan çıkıp, ekrandaki tek önemli şey haline gelir.

Kaynaklar

• Bleap.finance
• Fast Company
• Cointelegraph
• SSRN