Stablecoin Türleri: İade, Rezervler ve Stres Altında Kırılma

Stablecoin türlerinin açıklaması, her bir coin'in sunduğu ticaretle başlar: yalnızca geri çekilmeler stres altında temizlenirse geçerli olan, talep üzerine bir talep. Gerçek ayrım, geri çekilme yolu ve pegin arkasındaki rezerv veya istikrar mekanizmasıdır, çünkü bu yapı koşu riski yaratabilir ve hatta para piyasalarına sızabilir.

Anahtar Çıkarımlar

• Stablecoin“türler” en iyi geri çekilme hakları ve rezerv bileşimi ile karşılaştırılır, “USD stablecoin” gibi bir pazarlama etiketi ile değil.
• Rezerv destekli tasarımlar, talep edilebilir coin'ler nakit ve daha az likit kısa vadeli devlet tahvilleri karışımıyla desteklendiğinde likidite dönüşümü gerçekleştirir, bu da koşu dinamikleri yaratabilir.
• BIS araştırması iki stres kanalını işaret ediyor: ateş satışları ihraççı sermayesini aşındırırsa sahip kayıpları ve zorunlu tahvil satışı fiyatları aşağı çekerse daha geniş para piyasası sızıntıları.
• Politika tartışmaları likidite gereksinimleri ve sermaye gereksinimleri üzerine odaklanıyor ve BIS modellemesi “kullanılabilir tamponlar” riskleri azaltabileceğini buluyor, oysa katı minimumlar geri tepebilir.

Stablecoin'ler fiyat istikrarını nasıl iddia eder

Bir stablecoin'in istikrar iddiası bir referansla başlarvarlıkve bir dönüştürülebilirlik vaadi. Referans genellikle bir fiat para birimi, ve operasyonel hedef, piyasa fiyatını genellikle o para biriminin 1.00'ına yakın tutmaktır. Bu, bir stablecoin kategorisi olarak temel sezgidir, ancak bu, paranın geri alımları hızlandığında nasıl davranacağına dair bir garanti değildir.

Stablecoin kategorilerini sınıflandırmanın faydalı yolu, sahiplerine sattıkları yükümlülüklerdir. Birçok coin, ihraççıyı hiç kullanmayan çoğu sahip için bile, “talep üzerine nominal değerinde geri alınabilir” gibi görünen bir şey sunmaktadır. Bu vaat var olduğunda, bir sonraki soru mekanik bir sorudur: kim gerçekten geri alabilir, hangi yollarla ve hangi fiyattan.

Eğer yalnızca dar bir karşıt taraf seti doğrudan geri alabiliyorsa, diğer herkes, peg'e yakın kalmak için ikincil piyasa likiditesine güvenmektedir.

Bu çerçeve önemlidir çünkü stablecoin'ler büyük ölçüde dolar referanslıdır. BIS Belgeleri No 170, stablecoin'lerin değerinin yaklaşık %98'inin dolar cinsinden olduğunu bulmaktadır; bu da stablecoin'lerin başlangıçta mevcut para hiyerarşilerini pekiştirme olasılığının, onlarla rekabet etme olasılığından daha yüksek olduğunu ima etmektedir.

Bir kullanıcı için bu, birinci dereceden soruyu döviz kayması yerine özel bir dolar ikamesinin altyapısına kaydırır: piyasa çıkmak istediğinde, geri alma kanalı bunu temiz bir şekilde absorbe eder mi, yoksa coin stresli bir kredi aracı gibi mi işlem görür?

Birçok kılavuzda görülen “4 tip stablecoin” kısayolu yanlış değildir, ancak geri alma vaadine bağlı olmadığı sürece eksiktir. Bir fiat destekli stablecoin, bir kripto destekli stablecoin ve bir algoritmik stablecoin, ekranda 1 $ alıntısı basabilir. Ancak yalnızca bazı tasarımlar, akışlar tersine döndüğünde bu alıntıyı ölçekli bir şekilde nakde dönüştürebilir.

Rezerv destekli stablecoin'ler ve geri alma

Rezerv destekli coin'ler, sıkışık hale gelene kadar sıkıcı görünen basit bir sıraya dayanır. İhraççı, dolar (veya dolar eşdeğerleri) alır, token'lar ihraç eder, rezerv portföyünü yatırır ve uygun geri alıcılar için nominal değerinde geri alımları karşılamaya hazırdır. Stabilite mekanizması peg grafiği değildir. İhraççının, geri ödemeleri ödemek için rezerv varlıklarını yeterince hızlı bir şekilde nakde dönüştürme yeteneğidir.

İşte “1:1 destekli” hikayesinin insanları zor duruma soktuğu yer burasıdır. BIS Çalışma Raporu No 1355, büyük ihraççıların önemli miktarda kısa vadeli devlet tahvili portföyüne sahip olduğunu vurgulamaktadır. Bu portföy tercihi, likidite dönüşümü yaratır: İhraççı, nakde dönüştürülebilir coin'ler sunarken, nakit ve daha az likit tahvillerin bir karışımını tutmaktadır. Uyuşmazlık, ürünün kendisidir. Bu aynı zamanda stres noktasıdır.

Teminatlandırmaburada menteşe kavramıdır, ancak varlık kalitesi artı varlık likiditesi olarak okunması gerekir. Nakit, geri alımlar için hemen kullanılabilir. Kısa vadeli devlet tahvilleri yüksek kalitededir, ancak nakit değildir ve birçok sahibin aynı anda çıkmak istemesi durumunda bir ateş satışı sorunu haline gelebilir. Yoğun çıkışlar altında, ihraççı nakit sağlamak için tahvilleri düşen bir piyasaya satmak zorunda kalabilir. Bu satışlar indirimli gerçekleşirse, rezerv zararlar yaşayabilir.

İade erişimi, stresin piyasa fiyatına ne kadar hızlı iletileceğini belirler. Eğer yalnızca küçük bir kurum seti doğrudan iade yapabiliyorsa, daha geniş piyasanın “iadeleri” aslında token'ı bir başkasına satmak anlamına gelir. Bu, sakin koşullarda sabitliği koruyabilir ve ardından bilanço geri çekildiğinde arayı açabilir. “Fiat destekli vs kripto destekli” karşılaştırmasındaki ana nokta sadece şudur:teminattip. Tasarımın, herkesin aynı kapıyı istediği bir durumda güvenilir, ölçeklenebilir bir çıkışa sahip olup olmadığıdır.

Rezerv dışı istikrar tasarımları ve ticaret dengeleri

Bir coin, öncelikle bir émetör tarafından yönetilen rezerv portföyüne güvenmeyi bıraktığında, istikrar sorunu varlık yönetiminden mekanizma tasarımına kayar. Bir kripto destekli stablecoin genellikle zincir üzerindeki teminatı ve teminat fiyatı hareket etse bile sistemi solvent tutmayı amaçlayan kuralları kullanır. İstikrar iddiası,aşırı teminatlandırma,tasfiye mekaniklerive sistemin yükümlülüklerini karşılamaya çalışan teşvikler.

Takas, artık sabitin piyasa yapısı tarafından aracılık edildiği anlamına geliyor vetasfiyeteminat fiyatları hızla düşerse ve tasfiyeler temizlenemezse, kapasite.kaymaSistem, kağıt üzerinde teknik olarak solvent olsa bile, paradan uzaklaşabilir. Stabilite, teminatı bir acele sırasında referans değere dönüştürme yeteneği kadar iyidir.

Bir algoritmik stablecoin daha ileriye gidiyor. Sert teminata dayanmak yerine, arz ve talebi yönetmeye çalışan kurallara dayanıyor; genellikle token'ları basarak ve yakarak veya bir ikinci token'ı şok emici olarak kullanarak. BIS'in stablecoin'lerin riskleri üzerindeki çalışmaları ve "gerçek" istikrarı tanımlama çabaları, istikrar iddiasının sağlamlığının, güvenin kırıldığı anda arkasında neyin durduğuna bağlı olduğunu vurguluyor.

Mekanizma, yansıtıcı bir varlık için sürekli piyasa talebi gerektiriyorsa, stres stabilizatörü hızlandırıcıya dönüştürebilir.

Bu tasarımlar genellikle temiz kategoriler olarak sunulsa da, daha doğru bir harita, kurtuluş güvenilirliğinin bir spektrumudur. Rezerv destekli coinler, par değerinde geri ödeme vaadi verir ancak rezervler nakit benzeri değilse çalıştırılabilir. Kripto destekli coinler şeffaf ve kurallara dayalı olabilir, ancak likiditeye bağlıdır. Algoritmik tasarımlar, piyasa destekleyici unsuru test edene kadar istikrarlı görünebilir. Etiketler, sabit değer sorgulandığında kayıp emme yolundan daha az önemlidir.

Stablecoin türlerine göre ana riskler

Kullanıcılar için önemli olan BIS perspektifi "genellikle 1 dolara mı işlem görüyor?" değil. Önemli olan, geri çekilmelerin arttığında kayıpların nasıl ortaya çıktığıdır.

BIS Çalışma Belgesi No 1355, nakit artı tahvil portföylerine sahip rezerv destekli ihraççılar için iki ayrı stres kanalını açıklamaktadır: tahvil ateş satışları sermayeyi eritirken coin sahipleri için temerrüt riski ve zorunlu satışların tahvil fiyatlarını düşürmesi durumunda para piyasalarına yansımalar.

Pratik bir karşılaştırma çerçevesi, geri ödeme ile başlar ve ardından dışa doğru çalışır:

1. İade hakları ve darboğazlar. Kim doğrudan ihraççı ile iade alabilir ve kim sabit değer sarsıldığında ikincil piyasalara zorlanır. 2. Rezerv veya teminat likiditesi. Nakit, hızlı bir çıkış sırasında kısa vadeli devlet tahvillerinden farklı davranır ve zincir üzerindeki teminat, tasfiye likiditesi düşük olduğunda tekrar farklı davranır. 3. Kayıptahsis.

Varlıklar nominal değerinin altında satılırsa, kaybı hangi bilanço üstlenir: ihraççı özkaynağı, bir destek fonu, ikinci bir token veya bir kırık peg aracılığıyla tutucu. 4. Taşma kanalı. Rezerv destekli tasarımlar, rezerv yeterince büyükse ve satış yoğunlaşmışsa, stresin devlet tahvili piyasalarına iletilmesine neden olabilir; bu nedenle stablecoin riski otomatik olarak kripto içinde sınırlı değildir.

BIS modellemesi, teşvikler hakkında rahatsız edici bir noktayı da ekliyor. Düzenlemenin yokluğunda, ihraç edenler genellikle az sermaye tutar ve nakit yerine faiz getiren ancak daha az likit olan tahvillere yönelir. Bu, ihraç edenin perspektifinden rasyoneldir çünkü tahviller getiri sağlar. Tutucular için bu, paranın "istikrarının" kısmen ihraç edenin baskı altındaki likidite yönetimine bir bahis olduğu anlamına gelir.

Burada başlangıç hatası gerçekleşiyor: “USD stablecoin”i dolar benzeri bir güvenlik olarak değerlendirmek. Değerin yaklaşık %98'i dolar cinsinden olduğundan, baskın risk döviz değil. Karşılaşabileceği bir koşu riski taşıyan özel bir dolar talebinin yapısıdır.

Regülasyonun stablecoin istikrarını nasıl hedef aldığı

Düzenleyiciler yalnızca rezervlerin var olup olmadığını tartışmıyorlar. Aynı zamanda rezervin ne kadarının hemen likit olması gerektiği ve ihraççının ne kadar kayba dayanıklı sermaye ile kendini finanse etmesi gerektiği konusunda da tartışıyorlar. BIS Çalışma Belgesi No 1355, asgari likit varlıkları belirleyen likidite gereksinimleri ve asgari öz sermaye sermayesini belirleyen sermaye gereksinimleri etrafında araç setini çerçeveliyor.

Önemli tasarım detayı, gereksinimlerin sert zeminler gibi mi yoksa stres altında kullanılabilecek tamponlar gibi mi davrandığıdır. BIS modellemesi, likidite ve sermaye eşiklerinin, kullanılabilir tamponlar olarak tasarlandığında temerrüt ve yayılma risklerini azalttığını bulmaktadır.

Mekanizma teşvik temellidir: tampon, stres sırasında ihlal edilebilir, ancak ihlal, ihraççıları disipline eden ve normal zamanlarda tampon oluşturmayı teşvik eden dinamikleri tetikler. Aynı çalışma, katı asgari gereksinimlerin, erken tahvil satışlarını zorlayarak temerrüt riskini artırabileceğini bulmaktadır.

Kanalar birbirinin aynısı değildir. BIS modelinde, bir likidite eşiği, ihraççıları daha fazla nakit tutmaya yönlendirir. Bir sermaye eşiği, ihraççıları hem daha fazla sermaye hem de daha fazla nakit tutmaya yönlendirir. Her iki araç da hem temerrüt hem de yayılma risklerini azaltır, bu da onları bir boyutta ikame araçları haline getirir.

Ayrıca, hem sahip korumasını hem de piyasa yayılmalarını aynı anda hedeflemeye çalışan politika yapıcılar için tamamlayıcıdırlar.

Kullanıcılar için düzenleyici nokta basit: "daha fazla destek" eğer destek stres altında kullanılabilir değilse tam bir cevap değildir. Sakin piyasalarda en güvenli görünen stablecoin tasarımı, herkes aynı anda nominal değerini talep ettiğinde geri ödemeleri temiz bir şekilde gerçekleştiren tasarım olmayabilir. Bu, bir stablecoin'in ödeme benzeri bir araç olarak ne olduğu ile ilgili temel istikrar sorusudur.

Alım

Tüccarların sıkı bir sabitlemeyi güvenlik sinyali olarak gördüğünü ve bant kötüleştiğinde önemli olan tek soruyu göz ardı ettiğini izledim: Gerçekten kim geri alabilir ve bunu finanse etmek için ne satılmak zorunda? BIS çerçevesi doğru zihinsel modeldir. Kısa vadeli devlet tahvilleri tutan rezerv destekli bir coin, likidite dönüşümü gerçekleştiriyor ve varlıklar 'yüksek kaliteli' görünse bile bu, çalıştırılabilir bir bilanço demektir.

Pahalı yanlış anlama, 'tamamen destekli' ile 'risksiz' eşittir. Rezerv karışımı, riskin üretildiği yerdir ve getiri genellikle ipucudur. Yapı, faiz getiren varlıklara yöneliyorsa, sahipler dolaylı olarak ihraççının likidite yönetimine uzun, piyasanın zorunlu satışları ateş satışı indirim olmadan absorbe etme yeteneğine ise kısa pozisyondadır. Bu, istikrarlı bir alıntı ile istikrarlı bir geri ödeme vaadi arasındaki farktır.

Kaynaklar

• Uluslararası İhtiyaçlar Bankası
• Uluslararası İhtiyaçlar Bankası
• Uluslararası İhtiyaçlar Bankası
• Uluslararası İhtiyaçlar Bankası